FICC&资产配置周观察：债市供需格局有望改善

投资要点 地产端政策发力，特别国债发行计划出炉，利率债市场延续震荡。2024年5月13日上午，财政部发布《2024年一般国债、超长期特别国债发行有关安排》，其中超长期国债年限分别为20年、30年及50年。5月17日，30年期特别国债首期发行400亿元，24特别国债01边际利率为2.57%。20年及50年期国债首发日期分别为5月24日和6月14日。本次特别国债不纳入赤字管理，但体现中央加杠杆意愿提升。周五地产端政策加码，房贷利率下限取消、公积金利率及首付比例下调，央行设立利率1.75%为期1年的3000亿元保障性住房再贷款等新政综合提振，但当日市场对债市迅速定价，利率上行后明显回落。10年期国债收益率报收2.31%，30年期国债收益率报收2.58%，较前一周最后一个交易日小幅回落。伴随国债发行计划落地，供给扰动不确定性在下降。从日内博弈情况观察，市场做多力量仍存。 回顾历次特别国债发行。（1）1998年为应对外部亚洲金融危机冲击，央行降准后，财政部发行期限30年规模为2700亿元特别国债，为四大国有商业银行定向发行补充资本金。（2）2007年财政部合计发行特别国债1.55万亿元，其中市场化发行2000亿元及定向认购1.35万亿结合，期限含10年及15年。注资2000亿美元资本金成立主权财富基金中投公司，应对流动性较多及改善外汇储备吸纳管理。（3）2020年财政部市场化发行1万亿元抗疫特别国债，期限含5年、7年和10年。以特殊转移支付抵达基层，用于抗疫医疗卫生相关基建支出。 2024年财政发力节奏或仍然维持后置。2020年以来，国债发行节奏整体后置，三季度开始发行提速的规律较为明显。地方专项债节奏则是年中开始发力居多，而今年节奏更是缓于往年。2024年政府债发行情况来看，截至5月19日，国债发行总规模为4.5万亿元，总偿还量为3.46万亿元，净融资规模近1万亿元。地方政府债已发行2.31万亿元，净偿还量为1.17万亿元，净融资规模为1.14万亿元。其中地方债发行规模节奏比国债发行节奏更为缓慢。 后市债券市场供需格局或有改善。2024Q1政府债发行节奏较缓，主要源于：一方面，2023年Q4增发万亿国债对地方储备项目形成一定消耗，一季度需观察项目落地情况。另一方面，考虑新的项目储备或仍未充分，发债节奏克制可防止资金低效使用。从2024年超长期债券发行安排来看，20年、30年及50年国债发行次数共计22次，且发行周期拉长贯穿5月至11月，弱化对市场供给冲击。展望6月至9月政府在供给或明显提速，但考虑到市场对债券配置的需求也较为旺盛，部分机构仍然存在欠配压力。货币政策方面，年内宽货币预期仍在，市场或仍对降息及降准进行博弈。存款利率调降趋势也将对广谱利率下行构成利多。当前至6月末，我们仍维持债市震荡观点，10Y国债利率运行区间或为2.20%-2.40%。 美国通胀边际降温，美债利率先降后升。据美国劳工部，美国4月未季调CPI年率3.4%，预期3.40%，前值3.50%，略低于预期。截至周五，美元指数小幅回落至104.5。年内降息预期仍存，CME预期美联储9月和11月开启首次降息的概率分别为65%和82%。10年期美债利率报收4.42%，在周三触及4.36%的低位后有所反弹。我们仍然维持前期观点，年内美债可能交易机会可能大于配置机会，全年来看10Y美债利率围绕4%附近震荡概率较大。 宽松预期回补叠加地缘摩擦，国际商品再受提振。贵金属延续强势，伦敦金现价格上涨2.3%再回2400美元/盎司上方，伦敦银现价格周涨幅12%至31美元/盎司。金银比价小幅回落至78。LME铜价上行6.72%报收10715美元/吨。布伦特原油价格仍在82-84美元/桶的窄幅区间波动，宏观经济前景有所改善，美国库存下降和通胀放缓可能为油价突破提供动力。 风险提示：美联储降息落地节奏不及预期、海外银行业危机蔓延、国际地缘摩擦超预期。