8月国内宏观经济分化格局延续，美联储如期降息25bp叠加油价回落长债收益率回落：债市基本面和资金面缺乏共振，维持债市中期震荡消化前期涨幅判断

逻辑与观点：债市基本面和资金面缺乏共振，维持债市中期震荡消化前期涨幅判断 资金面与政策面：资金面，15—17日税期走款集中落地，叠加政府债缴款等资金需求，DR001、DR007周中一度升至1.47%和1.45%左右。随着税期影响消退，周五DR001回落至1.4277%，DR007回落至1.4396%。全周来看，DR001较上周上行约7BP，DR007上行约1.6BP，资金价格中枢较月初有所抬升。买断式逆回购：6个月期等量续作，9月两品种均无加量。9月15日，央行以固定数量、利率招标、多重价位中标方式开展5000亿元6个月期买断式逆回购操作，对冲当月5000亿元到期，实现等量续作。结合9月7日3个月期买断式逆回购同样等量续作，9月两个期限品种合计等量续作，结束了此前7月、8月连续两个月的加量续做。经济走弱央行降息动作非常谨慎为何？核心在于当前银行息差处于1.4%水平，继续压缩不符合宏观审慎的货币政策意图，因此降息动作会显得非常困难，这也是债券虽有方向但是缺乏弹性的核心原因。另外从定价上来看，当前国内CPI水平大致位于1%略低位置，从政府角度上看有推动通胀回升的诉求，也就是说CPI通胀继续回落的概率不大，即便是回落也很难大幅低于1%。当前国有大行和全国股份制银行的1年存款利率处于1%或略高一点水平。因此进一步压降储蓄端存款利率难度也较大。因此债券运行基本情景是交易端资金定价的波段行情。往前看，我们认为债券受益于基本面偏弱环境，整体保持震荡偏强走势，如果未来能够看到降息动作，反而是波段止盈比较好的位置。 基本面：国内方面，当周央行与国家统计局先后发布8月金融与经济数据，金融端，社融和贷款增速继续下降，由于地产持续收缩推动了直接融资占比历史性超过贷款，标志着中国融资结构正在发生变化。住户贷款净减少1.03万亿元，居民去杠杆与企业加杠杆并存，信贷资源配置的效率正在提升，但居民端的疲弱仍是制约信用扩张的关键短板。实体端，工业生产以5.2%的增速超预期回升，高技术制造业16.7%的增速和超过六成的新动能贡献率，表明新质生产力正在从概念走向实绩。但消费增速放缓至0.4%、投资降幅扩大至-7.2%，内需修复的节奏显著滞后于生产端。金融总量宽松与实体数据偏弱之间的“温差”，指向宽货币到宽信用的传导仍需疏通。7月30日政治局会议“宏观政策要发力提效”的定调，与当前“融资结构转型加速、新动能投资逆势加速、但传统内需仍在探底”的数据特征高度呼应——下一步政策重心预计将继续围绕扩大内需、优化供给展开，货币与财政政策的协同发力仍是关键。海外方面，美联储宣布加息25bps，使基准利率从3.50%至3.75%上调到3.75%至4%。美联储在政策声明中指出，由于顽固的通胀压力以及地缘政治冲突导致的全球能源价格持续走高，当前的货币政策在压制通胀回落至2%的目标上仍显不足。美联储当日发布的经济预测摘要显示，美联储官员小幅上调对今年通胀和经济增长的预期，对今年失业率预测的中值则从6月的4.3%降至4.1%。此外，美联储点阵图显示，美联储18位官员中有12位预计今年还将加息25个基点。美国8月零售销售环比公布为1.2%，高于市场预期，较前值季节偏强上升。除油品价格上涨带来的影响外，杂货商店与线上零售同比增速均较前值上升，成为本月零售销售增长的主要支撑项。 观点与策略：9月FOMC会议预期加息，点阵图按照年内再加息。央行与国家统计局先后发布8月金融与经济数据，社融和贷款增速继续下降，由于地产持续收缩推动了直接融资占比历史性超过贷款；住户贷款净减少1.03万亿元，居民去杠杆与企业加杠杆并存，信贷资源配置的效率正在提升，但居民端的疲弱仍是制约信用扩张的关键短板。实体端，工业生产以5.2%的增速超预期回升，消费增速放缓至0.4%、投资降幅扩大至-7.2%，内需修复的节奏显著滞后于生产端。下一步政策重心预计将继续围绕扩大内需、优化供给展开，货币与财政政策的协同发力仍是关键。债市或震荡保持震荡，上下均缺乏空间，观望为主。风险因素：市场博弈复杂度超预期。