1月金融数据解读：企业信贷与政府融资“双支柱”

事项： 1月我国新增社融7.06万亿元（预期6.58万亿元），新增人民币贷款5.13万亿元（预期4.32万亿元），M2同比增长7%（预期7.4%）。 评论： 结论：1月金融数据取得实质“开门红”，政府融资与企业信贷“双支柱”功不可没。但是，与此同时居民贷款不及去年同期一半水平，考虑这是春节和“两新”双重带动下的数据，说明目前经济“一头冷（消费）一头热（投资）”的局面仍在平衡的过程之中。 本月数据“双支柱”背后体现的更多是复杂外部环境下“抢抓开局”的策略，延续性需要关注。此外，央行对于信贷工作的思路是否由去年的“优化存量”、“平滑节奏”有所调整仍需观察。 具体看，1月数据的几个主要特征： 1月社融符合季节性“高开”特征，但显著强于市场预期与微观感受，当月后半程各地“开好局起好步”的工作基调可能是关键。从同比角度看，新增社融绝对值创下历史新高，信贷与政府融资同时发力，社融增速维持8%。相较去年同期，1月社融多增5866亿元，各科目对同比增量的贡献排名如下：政府（贡献68%）、信贷（贡献41.2%）、直融（贡献3.2%）、非标（贡献-4.8%）。 信贷表现可谓强劲，一扫2024年较为平淡的投放节奏，成为本月社融数据的主要亮点，但结构分化明显。宽口径下（非社融），当月新增信贷达到创纪录的5.13万亿元，同比多增2100亿元；社融口径下，人民币+外币贷款新增5.18万亿元，同比多增2418亿元。企业贷款显著好于居民贷款，中长期贷款好于短期贷款。 存款增加4.32万亿元，M2同比增速不及预期，回落0.3pct至7%。从结构看，除企业和非银外所有类型存款均有所增加，但同比看，受春节基数扰动仅有居民存款增加。与此同时，M1同比增速在连续三个月的修复后再度回落，与口径调整后去年同期基数变化有一定关系。当月M1回落0.8pct至0.4%。 解读 社融：信贷与政府融资“双支柱” 1月社融符合季节性“高开”特征，显著强于市场预期与微观感受，当月后半程各地“开好局起好步”的工作基调可能是关键。从同比角度看，1月新增社融绝对值创下历史新高，信贷与政府融资同时发力，社融增速维持8%。相较去年同期，1月社融多增5866亿元，各科目对同比增量的贡献排名如下：政府（贡献68%）、信贷（贡献41.2%）、直融（贡献3.2%）、非标（贡献-4.8%）1。 人民币贷款 1月信贷表现可谓强劲，一扫2024年较为平淡的投放节奏，成为本月社融数据的主要亮点，但结构分化明显。宽口径下（非社融），当月新增信贷达到创纪录的5.13万亿元，同比多增2100亿元；社融口径下，人民币+外币贷款新增5.18万亿元，同比多增2418亿元。 从结构看，企业贷款显著好于居民贷款，中长期贷款好于短期贷款。 企业贷款是本月强势信贷表现的核心，总量强结构良。当月非金融企业贷款新增4.78万亿元，同比多增9200亿元。结构上，中长贷成为主力，当月增加3.46万亿元（同比+1500亿元），短贷增加1.74万亿元（同比+2800亿元），票据减少5149亿元（同比+4584亿元）。需要关注的是，在短贷中长贷表现均较好的情况下，票据融资的同比贡献度依然高达49.8%，显示各方较强的“开门红”诉求。我们认为，企业贷款的强劲表现，与各地抢抓开年经济工作、推动项目投资有较强联系，央行是否调整去年优化存量、平滑节奏、均衡投放的思路有待观察。 居民贷款方面，结构分化明显，中长贷成为“压舱石”。当月新增居民贷款4438亿元，同比少增5363亿元。具体看，短贷减少497亿元，同比少增4025亿元，已经连续3个月同比下降，春节叠加“以旧换新”仍难扭转，可能与存量房贷利率优化后经营贷等置换减少有关；中长贷增加4935亿元，同比少增1337亿元，与春节月份地产销售偏弱有关。 非标、直接融资与政府债券 政府融资节奏靠前。受特殊再融资和专项债发行带动，当月新增政府债融资6933亿元，较去年同期多增3986亿元，是本月社融同比增量的主要来源。 表外融资表现改善。当月表外三项融资合计增加5725亿元，同比少增284亿元。其中，未贴现银行承兑汇票增加4653亿元（同比-983亿元）；信托贷款增加623亿元（同比-109亿元），委托贷款增加449亿元（同比+808亿元）。 企业直融表现稳定。当月新增企业直接融资4927亿元，同比多增185亿元。结构上，信用债新增融资4454亿元，高基数下同比多增134亿元。股票融资持续回暖，新增473亿元，同比多增51亿元。 货币：M2-M1剪刀差边际收窄 当月存款增加4.32万亿元，M2同比增速不及预期，回落0.3pct至7%。从结构看，除企业和非银外所有类型存款均有所增加，但同比看，受春节基数扰动仅有居民存款增加。当月新增居民存款5.52万亿元，同比多增2.99万亿元；新增企业存款-2060亿元，同比多减1.35万亿元；新增非银存款-1.11万亿元，同比多减1.66万亿元；新增财政存款3324亿元，同比少增5280亿元。 与此同时，M1同比增速在连续三个月的修复后再度回落，与口径调整后去年同期基数变化有一定关系。当月M1回落0.8pct至0.4%。M2-M1增速剪刀差相应走阔0.5pct至6.6%，社融-M2小幅扩张0.3pct至1%。 风险提示 海外市场波动，海外经济进入衰退。