能源项推动美通胀超预期，联储年内可能仅降息1次

事件： 美国2025年1月CPI同比上涨3%（市场预期上涨2.9%，前值上涨2.9%），环比上涨0.5%（市场预期上涨0.3%，前值上涨0.4%）；核心CPI同比上涨3.3%（市场预期上涨3.1%，前值上涨3.2%），环比上涨0.4%（市场预期上涨0.3%，前值上涨0.2%）。 点评： 1、1月美国CPI同比增速连续4个月出现小幅反弹，创自2024年7月以来新高；同时核心CPI同比增速再次回升，两者均明显高于市场预期。 2、从CPI的分项构成上看，商品分项连续2个月维持正增长，而服务分项增速则连续3个月出现回落。其中，商品分项同比上涨0.8%，相比上月增速增加0.5个百分点；服务分项同比上涨4.2%，相比上月增速减少0.2个百分点。具体来看，非耐用品同比上涨1.6%，相比上月增速增加0.5个百分点，连续3个月出现正增长；耐用品同比下跌1.2%，相比上月跌幅收窄0.7个百分点，连续5个月同比降速趋缓。 结合各项权重综合计算，对1月CPI贡献最大的依然是家计项（1.577%），其次是食品项（0.342%）、机动车保险（0.33%）和医疗服务项（0.182%），而二手车和能源项对通胀的影响本月则转为正向贡献。 3、1月美国CPI同比增速出现反弹的主要原因是：能源价格同比增速再度转为正增长，此外二手车价格同比增速由负转正。 首先，能源价格同比增速再度转正，是本月CPI反弹的主要原因。数据显示1月能源价格同比增长1%，对本月CPI的贡献为0.06%，相比上月增加0.09个百分点。其中，汽油价格同比仅下跌0.2%，对本月CPI的贡献为-0.11%，相比上月增加0.09个百分点；管道天然气价格同比上涨4.9%，与上月持平；电力价格同比上涨1.9%，对本月CPI的贡献为0.04%，相比上月减少0.02个百分点。1月能源项对CPI的贡献转正，完全符合我们此前预期（详见《美国12月通胀数据快评》）。由于目前国际原油价格再度降至70美元/桶左右，考虑到去年同期的基数效应，我们预计2月能源项对通胀的贡献可能再度转负。 其次，食品价格同比增速与上月持平。 数据显示，1月食品项同比上涨2.5%，与上月持平，对本月CPI的贡献仍然为0.34%。 第三，核心商品价格同比跌幅相比上月继续收窄，主要原因是二手车价格同比增速由负转正。 数据显示，1月除能源和食品外的核心商品价格同比下跌0.1%，对本月CPI的贡献为-0.02%，相比上月增加0.08个百分点。其中，新车价格同比下跌0.3%，相比上月收窄0.1个百分点；二手车价格同比上涨1%，相比上月大幅增加4.3个百分点，为2022年10月以来首次转正。由于作为先行指标的美国Manheim二手车指数自去年6月触底以来持续反弹，考虑到去年同期的基数效应，预计2月该项对CPI贡献仍可能小幅增加。第四，服务价格同比增速连续3个月回落，主要原因是占比最大的家计项的同比增速有所回落。 数据显示，1月服务项同比上涨4.3%，对本月CPI的贡献为2.61%，相比上月的影响继续减少0.06个百分点。其中，占比最大的家计项上涨4.4%，本月对CPI的拉动为1.56%，相比上月的影响减少0.07个百分点，再创2022年1月以来最低值，完全符合我们此前预期。由于作为先行指标的美国ZILLOW指数同比涨幅与CPI统计中的租金价格涨幅存在13个月的时间滞后，考虑到滞后效应，由于前者从2022年2月至2023年9月处于回落趋势，之后持续走平，预计2月家计项价格仍将保持低位震荡。 1月其他服务价格涨跌互现。其中，医疗项同比上涨2.1%，相比上月减少0.5个百分点；娱乐项同比上涨1.6%，相比上月增加0.5个百分点；教育和通信项同比上涨0.1%，相比上月减少0.1个百分点；节假日需求增加导致交通运输项同比增长3.1%，相比上月增加1.5个百分点。 结论： 1、1月美国CPI和核心CPI同比增速均超预期上行，导致市场对美国二次通胀的短期担忧再次上升。但我们判断1月CPI超预期的主要原因是供给侧因素导致的原油价格短期上涨，之后随着基数效应发挥作用可能再度回落，仅凭单月数据判断二次通胀为时尚早。但综合考虑特朗普上台之后，快速采取的驱逐非法移民和加征关税政策，下半年通胀有可能难以下行，需要继续观察政策效果。 2、超预期的通胀数据公布后，10年期美债收益率快速上行突破4.6%；黄金价格上行突破2900美元/盎司；美元指数小幅上涨至108。美三大指数承压小幅下跌，其中，纳斯达克指数基本持平，道指下跌0.5%，标普500指数下跌0.3%。 目前市场对联储的降息预期再度明显下调。CME交易所预测美联储3月不降息的概率为97.5%，5月和6月不降息的概率分别为86.1%和63.9%，首次降息时点再度推迟到9月，2025年全年降息2次，总降息幅度为25-50bp。 结合特朗普上台后的内外政策，我们调整2025年美联储降息预测，预计上半年降息1次，幅度25bp，下半年暂停降息。 3、对未来大类资产价格走势，我们的判断是： 预计美股将维持高位宽幅震荡。 美元指数短期维持106-110区间宽幅震荡。 十年期美债收益率短期将维持4.4-4.8%的高位震荡。 黄金价格上升趋势良好，短期仍可能冲击3000美元/盎司。