护理行业：海外卫材供应链重构，国内无纺布企业或迎机遇

核心观点： 金佰利2025年前三季度婴儿护理与女性护理收入分别同比下滑约4%和2%，国际个护业务收入同比约-2.5%，虽在三季度单季出现收入、利润的阶段性修复，但整体来看，成熟市场增长趋缓、结构性竞争加剧仍是主基调。北美纸尿裤市场中宝洁份额自2018年以来小幅下行，亦体现出传统龙头在价格、产品和渠道上的压力。在此背景下，品牌方在调整全球产能布局、提升非核心业务外包比例来缓解压力。 由于金佰利、宝洁这样的下游巨头挤利润，使得压力向上游外溢，这为具备成本优势、更加灵活且具备全球供货能力的国产无纺布厂留出了空间。2025年三季度延江、洁雅、诺邦收入同比增速分别达到17%、107%、23%，收入修复斜率明显抬升；同期归母净利润分别同比增长209%、336%、21%，利润端弹性显著高于收入，就是得益于产品结构升级与精细化产能管理，以及海外订单放量带来的开工率提升与规模效应的释放。多个季度的数据改善表明本轮修复并非一季性偶发，而是订单结构改善与出海节奏加快下的趋势性拐点。 与此同时，下游头部企业也在海外布局自有的无纺布产能，这样一方面靠近下游品牌与消费市场，缩短交付半径，降低运输与关税成本，另一方面在区域贸易格局调整、中美贸易摩擦等背景下，可以提升供应链安全性与议价能力。头部企业向低成本区域迁厂，加上中国无纺布厂把产能铺向全球，这两点共同印证了这是构建全球化产能+属地化供应的长期逻辑，而非短期的一次性调整。延江等企业已在海外布局中率先受益，随着海外产能爬坡，国内有海外产能的头部无纺布企业有望在全球一次性卫材产品升级与品牌出海趋势中持续释放盈利弹性。 风险提示： 上述观点主要根据过去数据分析得出，可能因为后续行业竞争格局变化、产品价格下降、新品推广不如预期等原因，而出现最终结果与分析预测结论相背离的情况。仅供投资分析时参考。