中国金融系列十三：4月关税冲击影响，待5月一揽子政策

核心观点 4月谨慎 负债端：M1/M2剪刀差扩张。1）4月M1改善低预期（3月+1.6%；4月+1.5%），2024年防空转的低基数下扩张有限；M2增速小幅回升（由+7.0%回升至+8.0%），表现为非银存款波动放大，环比高增。2）4月M2-M1剪刀差在M1稳定和M2反弹的状态下再次回到6.5%。4月关税冲击加速2025年经济周期的下行压力，实体经济扩张意愿趋于相对谨慎。内部央行在5月已落地10个基点降息和50个基点降准操作，释放出稳定宏观流动性的政策取向，外部关税压力回撤到4月2日，关注短期效应的增强。 资产端：关税冲击下经济主体回到谨慎，政府部门对冲加强。1）4月末社融存量增速回升至去年同期水平，达到+8.7%，较3月继续回升0.3个百分点；社融增量角度，人民币贷款884亿显著低于季节性均值，但是非信贷层面4月国债净融资2657亿元，地方债净融资5281亿元，新增专项债进度升至27.1%。2）银行存贷差高位。4月金融机构角度人民币贷款增速继续回落0.2pct至7.2%，存款增速回升1.3pct至8.0%，使得4月存贷差维持4.9万亿高位。关注5月一揽子金融对于金融数据的改善。 5月改善 从经济周期的角度：低基数下货币增速改善较弱、核心CPI增速较低，反应实体扩张意愿仍较低。5月金融政策或带来改善，但仍缺乏推动经济周期走出底部的强有力信号。 从利率品供需角度：今年国债和地方债净融资高于季节性，4月环比出现放缓。短期关税压力缓和或推动短期“枪出口”增加，但特朗普政策反复可能性较大，国内应对依然是“以高质量发展的确定性应对外部不确定性”，关注5月总量改善确定性和结构政策落地。 风险 经济数据短期波动风险，上游价格快速上涨风险