宏观观点：美联储6月继续暂停降息，关税对通胀的影响仍是降息关键

6月美联储会议继续决定暂停降息，符合市场预期。会议声明和季度经济预测更新（SEP）的主要变化有： 1.应对关税挑战，美联储下调了今明两年GDP预测，上调了2025-2027年的失业率和通胀预期，这或意味滞涨风险上升。会议声明的最显著变化是关于不确定性的表述。声明称“经济前景有关的不确定性已经减弱，但仍然偏高”，而上次声明的说辞是“经济前景有关的不确定性进一步增加”。而美联储的SEP经济预测调整似乎计入了现有关税政策对经济的影响：首先，SEP再次下调今年的经济增速预测至1.4%（此前为1.7%），和我们在下半年展望报告中下修后的1.3%经济增速预测接近。明年的经济增速预测也被下调0.2个百分点到1.6%。美联储亦再次上调今年失业率预期0.1个百分点到4.5%。明后年的失业率预测分别上调0.2和0.1个百分点到4.5%和4.4%。与此同时，会议声明称“失业率仍低”，而上次声明为“近几个月已经企稳于低位”。其次，SEP显著上调今年的核心PCE通胀率预期0.3个百分点，到3.1%，略高于我们3.0%的最新核心PCE通胀率预测。2026-2027年的核心PCE通胀率预期也被分别上调0.2和0.1个百分点到2.4%和2.1%。 2.正如我们此前所预期的，美联储维持今年50个基点的降息幅度预测不变，但点阵图显示预计不降息者人数上升。SEP分别上调2026-2027年的联邦基金利率0.2和0.3个百分点到3.6%和3.4%，而长期联邦基金利率预测维持在3.0%不变。从点阵图来看，本次会议有7人预计今年不会降息，高于上次会议的4人，且仅比预测今年有2次降息的人少一人。2人预计今年降息1次（上次有4人），8人预计今年降息2次（9人），另有2人预计今年降息3次（2人）。点阵图的变化意味着美联储内部对降息的意见分歧增加，降息次数预测此后有下调的可能性。 3.鲍威尔在记者会上表示，预计未来数月通胀压力会因关税而显著上升。而我们预计关税影响最快从7-8月的通胀数据中显露。鲍威尔同时表示目前关税通胀传导路径非常难以预测，还不确定这些通胀是否是一次性冲击。在劳动力市场方面，鲍威尔称劳动力市场并没有在呼吁降息：当前4.2%的失业率在长期自然失业率估计范围的低端，并不意味着就业疲软。虽然就业增长放缓，但是劳动力供给也在下降，整体维持平衡。鲍威尔的发言或暗示美联储要在看到显著的劳动力市场疲软，或者明确的迹象表明关税导致的通胀上升较为温和后，才会开始降息。