中银晨会聚焦

重点关注 【策略研究】助力“中枢”抬升*王君徐亚。本轮“推动落后产能有序退出”是新一轮供给侧改革吗？ 【策略研究】市场更新：基本面预期持续小幅修复*王君郭晓希。6月产需预期再度出现边际回暖，盈利因子有望得到修复。 重点关注 【策略研究】助力“中枢”抬升—策略点评报告 王君 徐亚 本轮“推动落后产能有序退出”是新一轮供给侧改革吗？ 本轮关于部分落后产能退出工作的信号，在7月1日中央财经委会议之前已出现多种迹象。一是部分产品价格在6月已出现企稳迹象，二是部分部门、行业协会、龙头公司通过自律倡议等形式进行初步约束尝试。 但相关行业股价表现较为平淡，直至7月1日中央财经委召开第六次会议，会议强调，“纵深推进全国统一大市场建设，要聚焦重点难点，依法依规治理企业低价无序竞争，引导企业提升产品品质，推动落后产能有序退出。” 我们认为，这正式标志对于部分落后产能的退出安排，由行业自律层面上调至最高层级。 这种政策层面释放的信号值得高度关注，但从对相关行业的展望来看，我们认为本轮行业切换或更多呈现“行情脉冲性”以及细分行业或将“显著分化”两个特点。 需求侧尚不明确，行情或成“脉冲性”。对比2016年供给侧改革，供给侧发力的同时，“棚改货币化”较大幅度的同步提振了需求侧，这也是2016年相关行业涨幅较大的原因之一。但本轮“落后产能有序退出”，即使后期在退出执行力度上取得较好效果，但需求端与2016年相比，还存在较大不确定性。短期而言，中央财经委会议定调后，各个行业协会及部门相关倡议和执行文件都或将陆续出台，这也意味着相关细分方向都将蕴含一定“催化”条件。因此我们认为相关行情或更多呈现“脉冲性”。但不可否认的是，伴随着相关工作持续深化和扎实推进，相关行业股价的底部中枢抬升趋势也或逐步呈现。 细分行业或将显著分化。本轮市场高度关注的细分行业主要指所谓“老行业”和“新行业”，老行业指2016年供给侧改革主要发力的行业，如钢铁、煤炭、水泥等。新行业又称“新三样”主要指新能源汽车、锂电池、光伏行业。本轮细分行业的筛选仍需聚焦在“需求侧”。 建议重点关注部分需求在外（外需）的新行业，其意味着相同供给侧调整力度假设下的更高盈利弹性。 老行业重点关注“动力煤”，该行业持续盈利能力意味着供给收缩背景下的产业话语权及“退出”阻力更小。 更重要的是相关行业的企稳，不仅对宏观经济结构调整及价格因素的改善有显著助力，更有助于A股在行业层面实现“权重搭台，科技成长唱戏”的经典结构，从整体上有助于A股实现“中枢”抬升。 风险提示：1）推动落后产能有序退出工作不及预期。2）宏观经济波动超预期。3）关税摩擦超预期。 【策略研究】市场更新：基本面预期持续小幅修复 王君 郭晓希 6月产需预期再度出现边际回暖，盈利因子有望得到修复。 6月产需预期边际回暖。5月工业企业利润出现明显走弱，量价齐跌导致营收增速加速下行。此外，基数效应下投资收益下行也一定程度上拖累了工业企业利润。而前瞻指标6月PMI再度小幅回升。结构上，产需预期均较前值有所修复，生产偏强的格局延续，此外，价格分项依旧偏弱，经营活动预期也显著弱于季节性均值，一定程度上显示外贸不确定性对企业预期仍有一定程度影响。 价格拖累有望减弱，库存有望延续韧性。库存方面，5月产成品库存再度边际走弱，价格偏弱是名义库存走弱的主因。前瞻指标来看，6月PMI库存分项均有不同程度的回暖，这与上述经济指标指示方向一致，即：5月数据偏弱，6月预期有所回暖。往后看，短期价格压力最大的时点或已过去，下半年基数效应的拖累有望减弱，价格因素有望企稳。此外，7月关税或迎来阶段性落地，企业生产经营预期有望得到一定程度修复。 盈利因子有望得到修复。进入7月，我们预计盈利贡献有望提升。上半年A股在估值正贡献支撑下震荡收涨，盈利端呈现一定程度的负贡献。从风格因子的表现来看，小市值、低估值占优，高盈利组合仅在一季度有所表现。当前市场对于盈利因子计价相对较弱，7-8月中报业绩窗口期，盈利因子有望迎来阶段性修复。估值端，基本面及宏观政策中长期预期的修复使得市场下行风险较低，充裕的流动性环境下，下半年市场有望呈现中枢上行震荡行情。基于我们的风格因子模型，未来一个月市场占优风格为：高盈利、小市值、高估值。 风险提示：政策落地弱于预期；全球衰退风险超预期；模型输出基于历史数据，历史经验不能完全代表未来。