流动性周报：策略选择“骑虎难下”？

持仓待涨，伺机止盈 资金利率下行突破政策利率，资金宽松到位。 7 月上旬或是三季度最宽松的时间窗口，后续资金面仍会存在季节波动，如 7 月中偏大的税期和 7 月末至 8 月集中发行的政府债券等因素的影响仍在，但资金面将整体保持稳定宽松态势，机构不宜过度揣测所谓政策意图来外推资金面的变化，资金波动风险并不大。 同业存单利率下行至波动中枢，短端品种到位。 从走廊角度看，1 年国股行 NCD 利率的下限和上限在 1.4%-1.8%，中枢在 1.6%附近；从交易角度看， 1 年期国股行 NCD 利率在下半年的顶或在 1.7%，三季度的底或在 1.55%附近。当前同业存单利率与资金移动中枢已经再次回到小幅倒挂状态，同业存单利率下行基本到位。 公募仓位和久期升至高位，缺乏增量资金“抬轿子”，策略选择“骑虎难下”。 资金仍在宽松状态，杠杆没有降低的必要；短端已经下行到位，长短切换性价比较低，仓位从长久期切换几乎没有可替代选项。机构担心交易盘拥挤造成踩踏风险，但似乎又看不到触发风险的因素。 重申观点：长端利率下行若出现在三季度末，可能演化成“中枢下行行情”；若抢跑至三季度初，大概率是“交易性行情”。 我们一再强调，三季度债市的主线依然是负债修复和收益修复。低波动导致一致行为，一致行为可能放大波动。若债市的行情过早出现，波动性可能也随之放大，使得收益率下行局限于交易性行情，而非中枢下行行情。 建议机构持仓待涨，伺机止盈。（1） 第一周附近的流动性宽松期和最后一周的政策博弈期，可能是债市情绪升温的时间窗口。月初一周受权益市场情绪影响，第二周流动性宽松继续强化，股市边际若有所降温，可能出现交易性行情。（2） 1 年期国债以资金定价逻辑来看低点也仅在 1.3%上方。10 年减 1 年的国债期限利差已经回升至 31BP，有小幅压缩空间。交易依然可以持仓待涨，初步看 1 年国债到 1.3%时， 10 年国债可能回落至 1.6%附近，适度止盈，博弈小幅下行空间。（3） 长端的突破性下行需要“陡峭幻觉”出现，即大行或央行为短端买盘提供增量，使得 1 年期国债脱离合理比价，进一步下行至 1.3%以下，此时长端有较强冲击的前低动力。再依照上文“交易性行情”逻辑，坚决止盈，把握 7 月行情“胜负手”。 风险提示： 流动性超预期收紧