2025年7月PMI点评：7月PMI的不寻常

事件：7月31日，国家统计局公布7月份制造业采购经理指数为49.3%，比上月下降0.4个百分点；非制造业商务活动指数和综合PMI产出指数分别为50.1%和50.2%，比上月下降0.4和0.5个百分点。 随着供需回落，7月制造业PMI结束了此前“连涨”，是“假摔”还是“真跌”？背后又有怎样不寻常的信号？7月PMI的回落，既有暂时性因素、又有结构性因素。除了极端天气与自然灾害等特殊因子放大了PMI的下滑幅度之外，7月PMI背后有几处不寻常值得关注——一方面，“反内卷”短期内可能会引起生产的阶段性放缓，但对于价格预期的改善更为“立竿见影”；另一方面，随着“抢出口”“抢转口”态势逐步平息，7月出口成为观测贸易冲突新阶段的一大风向标，发布时间较早的PMI新出口订单指数在其中扮演着重要角色。 更早“出炉”的7月EPMI早已“预告”了制造业PMI的下降。受高新技术产业迅速发展的影响，制造业PMI与战略性新兴产业PMI（EPMI）之间的相关性较高。然而7月传统淡季导致EPMI环比小幅下滑，这也为7月制造业PMI的下滑“埋下伏笔”。 7月的极端天气与自然灾害，易压低PMI读数。7月制造业PMI边际下降的背后，其实也隐含了种种来自于极端天气（全国多地迎最强高温天气）与自然灾害（暴雨洪涝、台风等自然灾害频发）的负面影响。正是因为如此，通常7月制造业会步入传统淡季，导致PMI边际下降的概率大于上升，其中代表产需两端的PMI生产指数和PMI新订单指数也多在7月季节性放缓。 短期内“反内卷”也会影响生产进度。除了高温与自然灾害这些暂时性因素之外，7月PMI生产指数的放缓也与“反内卷”有一定关系。供给端的改革虽然长期能推动产业的优化，但短期对企业来说是“阵痛”，可能会引起产量的阶段性下降。参考2015-17年的供给侧结构性改革时期，当时PMI生产指数由降转升的拐点明显要落后于开启供给侧改革的时点，因此短期内“反内卷”可能同样会使企业生产节奏趋缓。 不过“反内卷”对于价格预期反而是件好事。相较于PMI生产指数，供给侧改革对于企业价格预期的改善更加“立竿见影”，7月PMI两大价格指标的同步上升也证明了这一点（其中PMI原材料购进价格指数环比上升3.1pct、录得51.5%；PMI出厂价格指数环比上升2.1pct、录得48.3%）。需要注意的是，价格预期的边际回暖并非代表价格的实质性改善，距离PPI增速真正的由负转正尚待时日。 前期出口需求的透支效应开始显现，7月PMI传达出口放缓的信号。7月PMI新出口订单指数转升为降，录得47.1%（环比-0.6pct），与7月高频数据一样显现出出口放缓的信号。无论是我国港口货运量“季节性”回落时点的提前、还是洛杉矶港的进口量转升为降，均说明前期强劲“抢出口”对于需求的提前透支效果现已逐步显现。 除此之外，7月非制造业运行面临一定压力。7月建筑业PMI、服务业PMI分别录得50.6%、50.0%，环比增速分别为-2.2pct、-0.1pct。建筑业PMI的放缓也与极端天气和自然灾害有一定关系，且近期政策动向表明对基建的重视程度依旧（如总理亲自坐镇雅江项目），说明后续建筑业下行压力较小。不过仍在较低水平运行的服务业PMI，说明后续需求侧增量政策的适时推出仍具可能。 风险提示：未来政策不及预期；国内经济形势变化超预期；出口变动超预期。