数据背后的地产行业图景（2025上半年总结）：地产基本面重新转弱，但房企洗牌接近尾声

核心观点 全国新房销售同比再度转负。2025H1，全国新建商品房销售面积4.6亿㎡，同比-4%；2024Q4同比一度转正，但很快回落。2025H1，全国新建商品住宅销售面积3.8亿㎡，占比84%；其中现房销售面积和金额占比分别为32%和27%，较2021年最低点分别上升22和18个百分点。2025Q2，期房和现房的销售面积同比分别为-12%和+13%，分别相当于2019年同期的39%和122%。除无交付风险外，现房较早开始以价换量，2025H1现房销售均价0.8万元/㎡，自2021年下跌，而期房销售均价1.1万元/㎡，自2024年才开始下跌。主要城市二手房成交占比持续创新高。中国新房销售自2021年来持续低迷但二手成交量则稳中有升。2024年，全国住宅交易总额中二手占比为46%，较2021年最低点上升了16个百分点；20个主要城市新建住宅成交套数同比-18%，二手住宅成交套数同比+9%。2025H1趋势延续，20个主要城市新建住宅成交套数同比-7%，二手住宅成交套数同比+13%，二手住宅/新建住宅成交套数的平均比值为2.3，较2024年的1.8、2023年的1.3再度明显提升。 二手承接价格敏感刚需，新房更着眼于改善需求。二手套均成交面积和成交总价均明显低于新房20%，价格跌幅也更大。截至2025年6月末，70城新建商品住宅价格指数较高点仅回落了11%，而二手住宅价格指数回落了18%，其中一线、二线、三线城市分别回落了13%、17%、20%。二手房边际挂牌价跌幅更大，截至2025年7月末，一线、二线、三线城市较高点分别回落了21%、33%、32%，且8月以来二手房挂牌价的月环比跌幅尚无收窄趋势。 土地成交结构持续转变，土拍溢价率冲高回落。2025H1，全国住宅用地成交建面同比-3%，成交总价同比+28%，高能级城市的成交占比提升。2025H1，一线、二线、三线城市成交建面占比分别为3%、29%、68%，而成交总价占比分别为22%、49%、29%，较2019全年分别变动了+13、+3、-17个百分点。高能级城市的楼面均价更高，较历史同期也提升更多，2025H1，一线、二线、三线城市成交楼面均价分别为3.6、0.8、0.2万元/㎡，分别相当于2019年水平的2.5倍、1.8倍、1.2倍。2024年10月后，多城市陆续解除土拍双限涌现出一批新地王，一度带动市场情绪，但2025Q2土拍溢价率已显著回落。 行业洗牌接近尾声，新竞争格局基本明确。行业整体虽然谷底震荡，但头部房企销售排名变动较小，四大央企保利发展、中海地产、华润置地、招商蛇口占据销售榜单前四强，2025H1新增货值排名分别为第2、第1、第5、第7。销售排名第9名是央企中国金茂，2025H1货值补充率为126%，2024年扭亏后积极拓土。第7名建发股份、第8名越秀地产均是地方国企，2025H1货值补充率分别为97%、81%。第5名绿城中国、第10名滨江集团均深耕杭州，产品力较强，虽为混合制、民企，2025H1货值补充率分别为103%和98%。 复盘地产股超额收益，博弈新一轮政策放松。整体上，房价走势基本决定了地产股中期超额收益的变化。但2022年至今，地产股超额收益经历了8次较为明显的脉冲，大多来自政策面，且政策说法越新颖，反应越大。4月和 7月中央政治局会议淡化地产，但若房价保持跌幅，可以期待政策“新说法”。投资建议：考虑到当前地产基本面转弱，房价持续下跌，地产股很难有趋势性行情，但北京新政或是新一轮放松的开始，意味着地产股的博弈窗口有望开启。个股端，推荐中国金茂、中国海外宏洋集团、贝壳-W、我爱我家。 风险提示：政策落地效果及后续推出强度不及预期；外部环境变化等导致行业基本面超预期下行；房企信用风险事件超预期冲击。