非银金融行业：投顾市场继续扩容，券商喜迎业绩预增

核心观点：本周资本市场利好迭出， 基金投顾机构继续扩容， 具备资格试点机构已达 51 家， 将加速推进财富管理迈入“买方投顾阶段”。 中证金进行转融资业务费率市场化改革， 同时下调基金交易经手费， 居民财富更便宜涌入资本市场。 同时中信、 海通等多家券商预增半年报业绩， 我们仍然推荐尚高 ROA 业务条线寻找投资标的。 友邦保险现金认购中邮人寿约 25%的股权， 在 21H1 表现不俗的基础上， 通过与中邮的结合为下沉战略打下良好客户基础， 加速内地区域拓展。 6 月经济数据已体现利润从上游向中下游转移， 无风险利率下行空间已经很有限。 当前保险行业尽管在养老险， 健康险中的医疗险等领域积极开拓， 但贡献 NBV 增量如重疾险尚需时日， 保险投资的潜在亮点仍然在投资端。 我们认为当期时点保险板块性价比优于券商。 建议关注： 中金公司、 浙商证券、 中信建投 H、 招商证券、 友邦保险， 中国太保等， 长线看好东方财富。 市场回顾： 本周主要指数下行， 上证综指报 3518.76 点， -2.46%； 深证指数报 14670.71 点， -2.22%； 沪深 300 指数报 5081.12， -3.03；创业板报 3333.90， -0.41%； 中证综合债（ 净价） 指数报 98.68， +6bp。沪深两市 A 股日均成交额 9960.20 亿元， 环比-3.61%， 两融余额17740.91 亿元， 较上周+0.36%。 个股方面， 券商： 国信证券-0.93%，华泰证券-3.12%， 长城证券-3.40%； 保险： 中国人保-2.17%， 中国太保-5.11%， 新华保险-5.47%； 多元金融： 华铁应急+8.88%， 仁东控股+1.39%， 易见股份+0.00%。 证券业观点： 本周 10 家券商、 7 家基金公司获批基金投顾试点资格，基金投顾试点机构已达 51 家， 其中券商 23 家、 基金公司 22 家、 银行 3 家、 第三方基金销售机构 3 家， 基金投顾扩容加速推进财富管理迈入“买方投顾” 阶段。 基金投顾上线以前， 基金代销机构收入主要由申赎费和管理费分成组成， 因此更关注基金销售量及投资者换手率，从而忽略了投资者收益情况， 与投资者存在利益冲突。 2020 年 3 月券商获得基金投顾试点资格以来， 共 6 家券商投顾产品陆续上线， 均为线上业务， 聚焦长尾客户， 降低收费门槛， 将专业的财富管理服务经验提供给更广泛的投资者。 收费方面， 基金投顾不收取投资者基金申赎费， 而是根据资产规模收取固定比例的管理费， 代销机构与投资者利益统一。 基金投顾业务试点推动财富管理机构收费模式从交易佣金向以资产管理规模为核心的账户管理费转型， 管理客户资产规模是财富管理的关键业务指标。 另外， 买方投顾可以接受客户的全权委托，本质上是为投资者提供更优质的基金投资组合， 对投顾的投研能力、主动管理能力要求更高， 券商的投研实力、 资产配置能力、 对客户需求的挖掘能力优于第三方基金销售机构及银行， 券商开展基金投顾业务更具优势。 本周， 中证金推进转融资业务改革， 将原“固定期限、 固定费率” 改为市场化竞价交易机制， 转融资市场化改革， 使融资期限、 费率更加灵活， 证券公司融资融券业务的资金来源更加灵活便捷， 融资业务效率有望进一步提高， 券商融资业务将呈现多样化、 差异化发展， 有望驱动融资余额再创新高。 沪深交易所下调基金交易经手费， 支持基金市场发展； 基金经手费下调， 场内交易基金交易成本进一步下降， 将刺激投资者场内基金交易意愿， 预计将有更多的居民财富不断涌入资本市场， 利好财富管理头部券商。 中信证券、 海通证券等多家券商发布半年报业绩预增， 中信证券同比预 增 20%-30% ， 海 通 证 券 同 比 预 增 35%-50% ， 国 信 证 券 预 增53%-73%， 西南证券同比预增 50%-80%。 我们认为财富管理、 投行、衍生品高 ROA 业务大发展是券商盈利能力改善的最大驱动力。 资本市场扩容、 上市公司质量提升、 中长线资金的持续流入带来的增量资金直接利券商投行、 财富管理及衍生品业务发展， 2021 年行业ROE 有望大幅提升。 资本市场改革稳步推进， 综合实力强的龙头券商将充分受益。 我们认为注册制改革方向未变， 长期来看政策催化剂可期。 当前行业平均估值 PB 1.72 倍 ， 仍处于历史 1/4 分位以下。 头部券商综合优势占优， 建议积极布局头部券商， 建议关注： 中金公司、中信建投 H、 招商证券， 长线看好东方财富。 保险业观点： 友邦保险 6 月 29 日公告， 拟通过全资子公司友邦保险公司以现金方式认购中邮人寿保险股份有限公司 24.99%股权， 交易对价为 120.33 亿元。 友邦有望在此次收购中获得中邮拥有的银邮渠道及其下沉市场的客户基础， 加速内地区域拓展。 展望全年， 负债端： 6 月新单保费较 5 月边际改善， 但各家险企新单期缴平均同比降幅仍然较大。 太保产品策略与上月相同， 但由于激励方案结束， 整体业绩下滑明显。 泰康在 6 月月采取一定的费用政策支持叠加去年当月低基数影响， 当月新单期缴同比实现了较快增长。 行业主要延续了开门红和重疾炒停对客户的消耗， 代理人对新重疾产品的销售技能薄弱以及险企有效人力增长承压。 随着 6 月国寿、 平安人力增长的逐步回暖， 我们判断随着各家险企持续聚焦增员， 并继续打造高质量代理人队伍， 代理人逐步适应新重疾定义下产品销售， 负债端压力有望逐步缓解。 资产端， 目前面对美国环比变好的就业数据以及带来的潜在缩减购债风险， 和我国的经济复苏情况， 无风险利率下行空间已经很有限。 我们认为， 负债端长逻辑在养老税优和医疗， 从自保件重疾向复利年金转变的代理人素质提升是关键， 但贡献 NBV 增量尚需时日。 目前， 保险投资的潜在亮点仍然在投资端。 我们认为当期时点保险板块估值较低， 当前股价对应的国寿、 平安、 太保、 新华2021E PEV 分别为 0.70x、 0.68x、 0.48x、 0.47x， 具备较高的安全边际。 流动性观点： 量方面， 本周央行公开市场净投放 200 亿元， 其中逆回购投放 1100 亿元， 回笼 900 亿元。 下周有 1100 亿元逆回购、 700亿元国库现金定存到期。 价方面， 本周短端资金利率表现不一。 加权平均银行间同业拆借利率持平 1.73%， 银行间质押式回购利率下行12bp 至 1.71%。R001 上行 8bp 至 1.65%, R007 下行 72bp 至 2.01%，DR007 下行 31bp 至 1.89%。 SHIBOR 隔夜利率上行 6bp 至 1.61%。同业存单发行利率下行。 1 年期国债收益率下行 7bp 至 2.40%, 10 年期国债收益率持平 3.09%， 期限利差扩大 7bp 至 0.68%。 考虑到美国环比变好的就业数据以及带来的潜在缩减购债风险， 和我国经济复苏情况， 无风险利率下行空间已相对有限。 多元金融观点： 关注后续受益于拉动经济政策的信托、 金控板块。 风险因素： 新冠疫情恶化、 中国经济超预期下滑， 长期利率下行超预期， 开门红不及预期， 金融监管政策收紧, 低利率造成利差损风险、代理人脱落压力、 保险销售低于预期、 资本市场波动对业绩影响的不确定性等。