2021年半年报点评：产品高端化持续推进，省外及成长性市场实现高增

金徽酒(603919) 一、 事件概述 8 月 17 日， 公司发布 2021 年半年报， 报告期内公司实现营收 9.72 亿元，同比+36.59%；实现归母净利润 1.87 亿元，同比+55.89%， 基本 EPS 为 0.37 元。 二、分析与判断 21H1 业绩同比保持高增，产品高端化持续推进是主要原因 2021H1 公司分别实现营收/归母净利润 9.72/1.87 亿元，同比分别+36.59%/+55.89%；合 Q2 单季度实现营收/归母净利润 4.64/0.72 亿元，同比分别+25.60%/+15.58%。收入端，公司通过 C 端置顶，推进大客户运营；加强数字化营销系统；发力成长性及省外市场等手段保持整体营收高速增长。利润端，公司坚持推进产品高端化， 百元以上产品销售收入同比+48.72%，销售收入占比提升至 60.27%， 强化利润表现。 分产品看， 21H1 高档/中档/低档产品分别实现收入 5.78/3.73/0.08 亿元，同比分别+48.72%/+25.50%/-46.42%；合 Q2 分别实现营收 2.75/1.77/0.05 亿元，同比分别+34.50%/+16.97%/-31.02%。公司高档酒收入保持高速增长，收入占比持续提高；低档酒收入明显下滑， 产品高端化稳步推进。 分地区看， 21H1 甘肃东南部/兰州及周边地区/甘肃中部/甘肃西部/其他地区分别实现营收 2.85/2.50/1.02/1.09/2.13 亿元，同比分别+8.63%/+52.96%/+34.41%/+55.64%/+64.50%；合 Q2 分别实现收入 1.33/1.10/0.51/0.62/1.01 亿元，同比分别-8.33%/+14.85%/+42.63%/+135.46%/+68.26%。兰州及周边市场保持稳健增长，显示公司核心市场地位稳固；甘肃河西地区收入增速较高显示成长性市场发展迅速；省外市场收入实现高增长显示省外市场开发取得显著成效，复星生态助力明显。 分渠道看， 21H1 经销商/直销渠道分别实现营收 9.09/0.51 亿元，同比分别+34.67%/+90.34%；合 Q2 实现营收 4.43/0.14 亿元，同比+26.02%/+21.54%。 21H1 末甘肃东南部/兰州及周边地区/甘肃西部/甘肃中部/其他地区分别拥有经销商 77/96/55/30/266家，同比分别+54.00%/+9.09%/+71.88%/-64.29%/+64.20%。公司省内外重点市场渠道处于快速扩张阶段，有效配合了收入的高增长。 产品结构升级提升毛利率水平，市场加快拓展导致销售投入有所增加 2021H1 公司毛利率为 65.68%，同比+4.37ppt（ Q2 为 65.88%，同比+3.81ppt），主要原因是高档酒保持高速增长，占比提升带动毛利率上行。2021H1 期间费用率为 27.33%，同比+0.46ppt（ Q2 为 33.10%，同比+3.47ppt）。其中销售费用率为 16.42%，同比+3.55ppt（ Q2 为 21.70%，同比+8.39ppt），原因是公司深入开展大客户运营，加大消费者互动及品牌建设，销售费用同比增加。 管理费用率为 10.09%，同比-1.20ppt（ Q2 为 10.81%，同比-2.70ppt），原因是： 职工薪酬及折旧费用增加，但上升幅度小于收入增加幅度，费用被有效摊薄。研发费用率为 1.30%，同比-1.71ppt（ Q2 为 1.23%，同比-1.87ppt），原因是部分研发项目临近结项，新增研发项目处于筹备阶段，研发费用投入同比下滑。 财务费用率为-0.48%，同比-0.18ppt（ Q2 为-0.63%，同比-0.35ppt），原因是收到的银行存款利息同比增加 强化市场营销，加强品牌建设 市场营销方面的工作主要是 C 端置顶，推进大客户运营，坚持“聚焦资源，精准营销，深度掌控”的基本思路。 具体措施包括：（ 1） 通过组织调整、机制转型，深入推进“深度分销+大客户运营”双轮驱动转型发展；（ 2） 数字化营销系统升级运行，客户管理、终端管理、移动访销等运行顺畅，营销管理体系进一步完善；（ 3） 成长性市场发展迅速； 加强省外市场开发及与复星生态的合作。 品牌建设方面的措施主要包括：（ 1） 匹配优质媒体资源，统一宣传 VI，参加首届中国国际消费品博览会、 2021 中国自主品牌博览会等大型展会，突出金徽 28 高端品牌形象，打造西北高端白酒引领者，持续提升品牌影响力；（ 2） 以客户为中心，以品质为载体，持续开展“金徽浪漫樱花节”、“金徽年份酒高端品鉴会”、“金榜题名， 五星荣耀”、“柔和民间品酒师”、“金徽生态之旅”等消费者体验活动；（ 3） 以新媒体为手段，增加金徽酒在更多消费群体中的曝光度。 三、盈利预测与投资建议 根据公司经营情况，我们上调盈利预测。预计 2021-2023 年公司实现收入 21.90/25.96/30.60 亿 元 ， 同 比 +26.6/+18.6%/+17.9% ； 预 计 2021-2023 年 实 现 归 母 净 利 润4.04/4.87/5.77 亿元，同比+21.8%/+20.6%/+18.5%， 对应 EPS 为 0.80/0.96/1.14 元，目前股价对应 PE 为 45/38/32 倍。 公司目前估值略低于白酒行业 2021 年 47 倍整体估值。考虑到公司基本面有望持续改善；与管理层签订的《业绩目标及奖惩方案之协议》将继续发挥正向激励作用， 维持“推荐”评级。 四、风险提示 疫情冲击持续超预期、白酒行业周期下行、费用投放超预期等。