良品铺子2021年半年报点评：全渠道布局支撑业绩稳健增长，全年业绩改善可期

良品铺子(603719) 一、事件概述 8 月 17 日，公司发布 2021 年半年报，报告期内公司实现营业收入 44.21 亿元，同比+22.45%；实现归母净利润 1.92 亿元，同比+19.29%；基本 EPS 为 0.48 元。 二、分析与判断 收入保持较快增长，整体受社团影响较小 21H1 公司实现营收 44.21 亿元，同比+22.45%，折合 21Q2 单季度实现营收 18.47亿元，同比+8.55%。在今年休闲零食行业普遍受社区团购影响的大背景下，公司上半年收入仍保持较快增长，主因公司核心布局线下门店+电商，受 KA 客流缩减影响程度相对较小。上半年线上/线下分别实现收入占比 51.58%/48.42%，分别同比+19.34%/+23.58%，形成均衡增长模式。销售模式看，电商/加盟/直营/特许经营/团购业务收入分别同比+19.34%/+16.32%/+24.06%/+2.29%/+263.58%。 产品端， 公司已构建肉类零食、海味零食、坚果等 15 个品类产品，全渠道 SKU 达 1195 个，并建立儿童零食“小食仙”、健身零售“良品飞扬”、茶歇品牌“Tbreak”， 不断扩张用户群体，挖掘市场消费新动向，共同达成全品类发展。 规模效应带动毛利率上行，整体盈利能力保持平稳 净利率：21H1 公司实现归母净利润 1.92 亿元，同比+19.29%，折合 21Q2 实现归母净利润 0.90 亿元，同比+23.19%。21H1 公司净利率 4.38%，同比-0.12ppt，单 Q2 净利率 4.93%，同比+0.75ppt，公司盈利能力基本保持平稳。 毛利率：21H1 公司主营业务毛利率 32.46%，同比+1.56ppt，单 Q2 毛利率 32.95%，同比+1.39ppt。 其中线上/线下毛利率分别+1.64ppt/+1.45ppt，主因公司推进供应链体系建设，降低存货周转天数，提升运营效率，通过规模效应推动毛利率上升。期间费用率：21H1 期间费用率为 26.70%，同比+2.13ppt，其中销售/管理/研发/财务费用率分别为 21.93%/4.79%/0.43%/-0.44%，分别同比+1.40ppt/+0.85ppt/+0.11ppt/-0.24ppt， 销售费用率的增长主因公司以精准推广促进曝光引流，促销费用有所增加，管理费用率的增长一方面来自于公司今年新增战略咨询投入，另一方面去年疫情期间社保费用减免、绩效工资减少，今年恢复正常。 高端零食战略持续跟进，细分用户需求拓展多品牌矩阵 公司在产品端已布局肉类零食、海类零食、坚果、饼干等 15 个品类休闲零食，形成全品类协同发展模式，并从新营养配方、新工艺设备两个方面研发创新，丰富产品矩阵。 定位品牌为高端零食，以高品质、高颜值、高体验角度抢占高端零食心智。根据用户细分需求，继续拓展出儿童零食“小食仙”，从儿童增强免疫、调理肠胃等核心诉求出发，定制研发高品质儿童零食，21H1 达成 1.80 亿元收入，正处于快速发展阶段，不断扩充 SKU 并打造明星产品。也把握住泛健身人群对控制体重、补充营养的需求，打造“良品飞扬”健身零食品牌，21H1 实现 0.95 亿元，正不断推新丰富产品矩阵中。同时围绕办公及团体茶歇需求，推出“Tbreak”茶歇品牌提供办公茶歇甜点，目前在武汉已拥有两家直营体验店。 零售门店全国化布局，流通渠道差异互补，线上线下全渠道覆盖 公司目前已形成线下零售门店+线上主流电商为主，社交电商、大客户团购、流通、社区团购多种渠道为辅的业务模式。公司创立之处即进入零售门店渠道，深耕 15年，在华中、华东、华南等地基本已全部完成高势能布局开店，正着重开发甘肃、山东、云南、贵州等市场，新进青海市场，逐渐推进全国化布局。目前公司已拥有2726 家店铺，上半年公司新增门店 207 家，其中直营/加盟分别 59/148 家。在零售门店之外，公司新成立流通渠道事业部，进驻大型 KA、流通渠道、新零售等渠道，完成线下渠道更广泛布局，与现有门店形成互补，目前已与沃尔玛、盒马、零售通等 KA 及新零售客户达成合作。对于新兴社区团购，公司积极参与，目前已覆盖 7个核心平台，进驻 75 个城市。 线上方面，公司在主流电商平台持续保持市占率前三，沉淀优势结合精准营销，达成持续高效运营。 结合近年高速发展的直播及社媒营销，公司搭建品牌自有专属直播基地，H1 合作超 1000 位优质主播，完成 6400 余场直播，在抖音品牌直播榜单蝉联第一。 三、投资建议 预计 2021-2023 年公司实现收入 96.62/114.60/130.73 亿元，同比+22.4%/+18.6%/+14.1%；实现归母净利润 4.11/4.98/5.79 亿元，同比+19.8%/+21.1%/+16.2%，EPS分别为 1.03/1.24/1.44 元，对应 PE 分别为 33X/27X/23X。公司估值水平略高于目前休闲食品板块 2021 年预期估值 30 倍（Wind 一致预期，算数平均法），但考虑到公司全渠道布局、子品牌扩张所带来的成长空间，仍维持“推荐”评级。 四、风险提示 行业竞争加剧、原材料价格波动、食品安全问题等。