中报业绩贴预告上限，短中长预期均有上修空间

通威股份(600438) 业绩简评 8 月 17 日，公司发布 2021 半年报，上半年实现收入 265.62 亿元，同增42%，净利润 29.66 亿元（贴近 28-30 亿元的业绩预告区间上限），同增193.5%；其中 Q2 单季净利润 21.18 亿元，同增 218%，环增 150%。 经营分析 全球平价时代，瓶颈环节产能定需求，未来一年硅料价格表现或强于预期：因光伏发电项目具备：建设周期短、 项目形式多样、 收益率对建设成本高度敏感等特征， 平价时代的终端需求具有极强的向上弹性， 因此我们认为，中短期的新增装机量基本上将由“供给瓶颈环节产能”决定。近期随产业链开工回暖，中上游产品价格出现回升，充分证明当前产业链价格水平完全可支撑下半年旺季需求如期释放， 同时 2022 年虽有大量硅料新产能投产，但有效供给仍然小于 EVA 粒子、玻璃等其他长扩产周期环节， 且大幅小于直接下游的硅片/电池产能， 因此我们预计 2021H2-2022 年硅料价格表现或强于目前市场较悲观的预期， 明年硅料均价较大概率维持 12 万/吨以上。 硅料中长期新增产能释放节奏或慢于预期，并对成本曲线形成支撑，公司将强势保持规模及成本领先： 自双碳目标提出以来，包括多晶硅在内的高能耗产业扩产项目获取能耗指标的难度明显提升，且低电价资源稀缺，这一方面为硅料扩产带来除技术、资金以外的新门槛，另一方面也限制了新扩产能的降本幅度，对行业成本曲线形成支撑。而通威凭借较前瞻的蒙川滇三地布局和多年来的技术积淀，有望保持甚至扩大成本端的优势幅度。因此 2023 年后的硅料供需关系及公司硅料业务的长期盈利中枢，也有望好于市场预期。 电池片 P/N 技术迭代非“一日之功”， 公司硅料保障优势上半年充分体现：相比单多晶、 PERC/BSF 的迭代，我们认为晶硅电池技术向 N 型路线的切换进程会相对渐进，主要因为 N 型产品显性性价比的达成有赖于多项新工艺技术的成熟，而单位发电量优势的验证则需要大量实证项目运行数据的积累。考虑到公司近期新建产能均预留升级 TOPCon 技术空间，电池片业务转身空间充足。同时，电池片业务作为盈利能力对产能利用率高度敏感的环节，在今年硅料/硅片短缺的环境下，公司的原材料保障优势在电池片盈利上得到充分体现，测算上半年约 3 分/W 的平均净利显著好于行业平均水平。 盈利调整与投资建议 基于我们对硅料价格和公司电池片盈利的最新判断，小幅上调公司 2021-23年净利润预测至 83、 104、 127 亿元， EPS 分别为 1.84、 2.31、 2.82 元，相应上调目标价至 58 元， 对应 25 倍 2022PE， 维持“买入”评级。 风险提示： 产品价格表现不及预期，行业扩产速度超预期