2021年半年报点评：21H1营收同比高增，产品结构持续优化

重庆啤酒(600132) 一、 事件概述 8 月 18 日， 公司发布 2021 年半年报， 报告期内实现营业收入 71.39 亿元， 较去年同期重述后数据+27.51%；实现归母净利润 6.22 亿元， 较去年同期重述后数据-3.34%；基本 EPS 为 1.29 元。 二、分析与判断 21H1 收入保持高速增长， 处置损失及销售费用增加较多拖累表观利润表现 2021H1 公司分别实现营收/归母净利润（重述后） 71.39/6.22 亿元，同比分别+27.51%/-3.34%；合 Q2 单季度实现营收/归母净利润（重述后） 38.66/3.27 亿元，同比分别+10.06%/-37.29%。收入端，公司啤酒主业收入在去年同期疫情相对低基数情况下实现高速增长；产品高端化持续推进，产品结构明显优化。利润端，公司高档产品收入同比高速增长，提升整体毛利率水平，但是 21H1 由于资产处置事宜造成 0.03 亿元亏损（去年同期为盈利 1.21 亿元） 以及销售费用增加较多（同比+37.82%，显著高于收入增速）拖累利润表现。 考虑 20H1 处置资产正损益 1.21 亿元（未扣所得税）为一次性损益，从 20H1 扣除这一损益后， 21H1 公司实际归母净利润增速与备考报表的+17%归母净利润增速相符。 分产品看， 2021H1 高档/主流/经济产品分别实现营收 25.42/36.02/8.60 亿元，同比分别+62.29%/+17.44%/+4.43%；合 Q2 单季度分别实现营收 14.34/18.42/5.10 亿元，同比分别+42.08%/-3.20%/-1.28%。高档产品收入高速增长， 增速高于主流、经济产品，产品高端化持续推进。 21H1 公司实现啤酒销量为 154.99 万千升， 同比（重述后）+22.59%；合销售均价为 4519 元/吨，同比+4.70%。分地区看， 2021H1 西北区/中区/南区分别实现收入 24.84/29.46/15.75 亿元，同比分别+29.29%/+26.84%/+29.75%；合 Q2 分别实现收入 14.35/15.70/7.83 亿元，同比分别+16.60%/+2.93%/+16.05%。 产品高端化推升毛利率水平，销售投入有所增加 2021H1 公司销售毛利率为 52.13%，同比+10.93ppt（Q2 为 53.08%，同比+6.95ppt），原因是上半年啤酒主业保持高速增长，高档产品增速较高， 提升整体毛利率水平。2021H1 期间费用率为 22.46%， 同比+5.30ppt（Q2 为 23.54%，同比+8.03ppt）。其中销售费用率为 18.16%，同比+7.62ppt（Q2 为 19.77%，同比+10.10ppt），原因是广告及市场费用、运输费及搬运装卸费以及工资薪酬同比增加。 管理费用率为 3.43%，同比-3.04ppt（Q2 为 2.79%，同比-2.87ppt）。 研发费用率为 0.92%， 同比+0.92ppt（Q2为 1.15%，同比+1.15ppt），原因是研发项目费用投入增加。财务费费用率为-0.04%，同比-0.20ppt（Q2 为-0.17%，同比-0.35ppt），原因是利息支出同比减少以及精算相关的其他财务费用减少。 并表完成后嘉士伯全面深化与公司合作，中长期业绩有望稳健增长 重大资产重组完成后嘉士伯与公司合作将进一步内部化，直接影响包括：（1） 2021年关联交易金额将明显下降；（2）嘉士伯增补在供应链及法律事务方面具有深厚背景的董事，强化对公司相关事务的管控。 总体策略上， 未来公司将通过市场调研等方式前瞻性地预测市场空间， 并不断抢占、开拓新市场， 同时兼顾经营效率；公司将持续推进国际品牌和本地品牌的高端化，从而保持业绩的稳定增长 三、盈利预测与投资建议 预计 21-23 年公司实现收入 123.90/130.48/138.73 亿元，同比+13.2%/+5.3%/6.3%；实现归母净利润 12.06/13.18/14.58 亿元，同比+12.0%/+9.2%/+10.6%，折合 EPS 为2.49/2.72/3.01 元，对应 PE 为 70/64/58 倍。 2021 年啤酒板块整体预期估值为 53 倍，公司估值高于板块平均水平。我们认为公司未来业绩增速将有望快于可比公司平均水平，维持“推荐”评级。 四、风险提示 疫情反复导致需求不及预期、原材料成本价格异常上涨、食品安全风险等