2021年三季报点评：省代模式效果逐步显现，拓店速度加快

周大生(002867) 事件： 公司发布2021年三季报 点评： 黄金产品销售带动收入高增，高基数下利润增长稳定 前三季度，公司实现营业收入64.73亿元，同比增长93.30%，归母净利润10.06亿元，同比增长41.20%，较2019年同期增长38.38%。单三季度公司营收36.84亿元，同比增长119.90%，归母净利润3.96亿元，同比增长3.68%，较2019年同期增长57.14%。前三季度公司毛利率29.41%，同比下降14.91Pct.，净利率15.52%，同比下降5.72Pct.，主要受业务结构变化影响。去年Q3由于直播电商收入确认、疫情缓解后需求释放等因素，利润基数较高，今年Q3在省代模式及新产品推动下仍实现稳定增长。 省代模式效果逐步显现，拓店速度加快，黄金产品销售提升 分业务看，前三季度公司自营线下收入9.17亿元，同比增长79.67%，较2019年同期增长4.33%，其中镶嵌类/黄金类收入1.38/7.3亿元，同比增长16.26%/111.97%，黄金类产品涨幅明显。电商业务收入7.39亿元，同比增长5.25%，较2019年同期增长115.05%，较20年同期增速较弱，主要受去年直播电商高基数影响（辛巴616直播收入集中于20Q3确认）。加盟业务收入46.44亿元，同比增长132.65%，较2019年同期增长91.89%，其中加盟镶嵌/黄金产品/品牌使用费收入14.92/24.56/5.38亿元，同比增长26.66%/848.18%/29.49%。省代模式带动黄金产品销售提升（Q3贡献8亿+），叠加公司新品非凡古法金系列订货会期间销售较好，推动公司加盟及黄金产品收入快速增长。门店方面，截止9月底，周大生终端门店数4357家，其中加盟店4119家，自营店238家。单Q3公司净增100家门店（H1净增68家），其中加盟店净增105家（H1净增74家）。分城市线级看，截止9月底，周大生一二线城市门店数量1280家，占比29%，环比有所提升，三四线城市门店数3077家。 投资建议与盈利预测 公司善于捕捉行业变化，擅长整合资源，早年通过直营转加盟、二级物流模式等变革，推动公司高速发展，今年8月引入省代模式，有望带动公司重回增长快轨。预计2021-2023年归母净利润13.53/17.05/19.99亿元，EPS分别为1.23/1.56/1.82元，对应PE16/13/11x，维持“买入”评级。 风险提示 渠道拓展不及预期，行业竞争加剧