非银金融行业：券商具备较高反弹确定性

核心观点：周五尾盘券商异动，当前疫情和2月社融数据使得很多人怀疑GDP目标5.5%能否实现。我们更倾向认为过程虽然曲折，但答案已经揭晓。券商板块在经济企稳预期逐渐形成和流动性尚未收紧时往往有较好表现，当前时点值得重点布局，无论反弹方向在哪里，券商大概率不会缺席。我们之前周报上屡次提到：当前经济环境仍然处于宽货币向宽信用传导阶段，2008年底四万亿、2014年下半年“三期叠加”纠偏“钱荒”，全面降息降准、2018年底中小企业融资难信用扩张、2020年4月份社融超预期后“银证混业传闻”带动行情发酵，都是经济刺激见成效后的产物。结合当前国家对稳增长的诉求，我们坚定推荐左侧布局券商板块。主线尚着我们之前发布的两篇行业深度报告，一篇是财富管理《券业破冰产品代销，财富管理始上征途》，一篇是公募基金“影子股”《由美国共同基金发展看我国公募基金光明前景》；同时尽管寿险保费在去年高基数、代理人提质尚无明显改善的情况下，难有表现，但未来经济企稳、利率上行的预期将会估值形成支撑。同时财险在车险费改开始后一年半时间保费出现向上拐点，头部公司有望凭借对综合成本率的控制迎来业绩改善。建议关注：东财、广发、长城、浙商、中国财险、太保等。 市场回顾：本周主要指数下行，上证综指报3309.75点，-4.00%；深证指数报12447.37点，-4.40%；沪深300指数报4306.52，-4.22%；创业板报2665.46，-3.03%；中证综合债（净价）指数报99.66，-8bp。沪深两市A股日均成交额10850.29亿元，环比+12.26%，日均换手率1.47%，环比+15.86bp；两融余额17302.65亿元，较上周-3.65%。截至2022月3月11日，股票型+混合型基金规模为8.68万亿元，环比+0.30%，本周新发权益基金规模10.15亿元，环比-65.73%。个股方面，券商：华林证券+14.32%，财达证券+5.75%，天风证券+1.13%；保险：中国人保-3.66%，中国平安-5.91%，新华保险-7.16%；多元金融：鲁信创投+4.02%，香溢融通+2.35%，华铁应急+0.18%。 证券业观点：券商业绩稳增长、资产质量提升，稳增长目标或带来宽松流动性，共同形成板块上涨驱动力。从已披露业绩快报的上市券商业绩来看，7成以上券商归母净利润增速超过20%，半数超30%。其中东方财富、方正证券、东方证券、中原证券净利润增速居前，东方财富预计2021年实现归母净利润48.25亿元，同比增长66.90%，方正证券、东方证券、中原证券预计2021年实现净利润分别为50%-70%、87%-107%、360%-437%的同比增长；中信证券、光大证券净利润增速超50%，此外，浙商证券、国泰君安等4家为券商净利润超30%。2021年券商业绩在2020高基数下稳健增长，预计多数上市券商净利润增速超30%，为板块上涨奠定坚实基础。两会定调稳增长，GPD5.5%左右增长目标高于普遍预期，降准降息值得期待，宽松流动性将成为板块上涨催化剂。当前券商板块估值PB1.47倍，估值与业绩、资产质量仍不匹配，距离PB2.61x估值中枢尚有较大空间，建议积极布局。 新基金发行遇冷不改财富管理持续发展趋势，全面注册制下，把握投行主线投资机会。2022年初以来，新发基金遇冷导致市场对财富管理业务增长预期下降，实际上，新发规模虽同比下滑，但公募基金总规模仍较2022年底增长3.74%，较去年同期增长16.32%，以AUM为基础的管理费收入仍保持持续增长态势，财富管理特色券商出现较大幅度调整后，性价比逐渐显现。投行业务投资主线方面，头部券商在人才储备、研究能力、资产定价能力以及销售能力等方面具备优势，注册制市场份额向头部集中。全面注册制将至，将为综合实力更强的头部券商带来业绩增量。建议关注：中信证券、中金公司、中信建投、华泰证券、海通证券等。财富管理大发展背景下，财富管理条线建议关注受益于财富管理市场扩容的核心标的：1.产品与投顾优势明显，推进高端财富管理规模化发展的中金公司；2.受益于居民财富通过机构入市，产品与投顾服务双优+资管收入占比高+参/控股公募基金贡献度高的广发证券、东方证券、兴业证券等；3.公司战略高度重视、私募代销特色明显，有望实现弯道超车的浙商证券。 保险业观点：银保监会印发了《中国银保监会关于印发保险公司非寿险业务准备金管理办法实施细则（1-7）的通知》。实施细则明确了准备金评估的原则和方法，规定了准备金评估的内控流程，规范了计算风险边际的方法，明确了准备金评估时应进行折现的久期标准。《实施细则》还加强了对保险公司分支机构准备金的管理，规范了准备金回溯分析工作，明确了准备金评估报告的内容，完善了准备金评估工作底稿制度，要求保险公司应按规定保存工作底稿备查等。我们认为，通过制定具体、明确的制度规则，监管部门、保险公司董事会和职能部门以及独立的精算评估机构可以各尽其责，从而形成防范准备金风险的合理，进一步推动财产险公司的稳定发展，利好公司治理完善，发展稳定性高的头部财产险企。 友邦公布2021年年报，2021年NBV增长18%至33.66亿美元，略超预期，中国大陆（YoY+10%）、香港（YoY+37%）和泰国（YoY+34%）为主要贡献，除香港外均超过疫情前水平。其中NBVmargin59.3%，同比+6.3pct，主要受益于香港和泰国地区产品业务结构的优化，政府债券收益率的提升以及承保开支的减少。公司2021年实现税后营运利润64.09亿美元，同比增长6%，主要源于高质量业务的有序摊销。分红和营运利润挂钩，全年股息总额为146港仙/股，同比+8%。得益于自由盈余稳健增长带来的强劲现金流，公司将在未来三年通过股份回购计划向股东返还高达100亿美元的资本，提升股东回报的同时提高财务灵活性。尽管短期内受疫情影响仍然面临压力，卓越代理人理念的持续推进、多区域分散布局、数字化转型的深入以及康养生态的建设有望为公司带来alpha。我们预测2021-2023EEV增速为8.3%/8.4%/10.9%，目前股价对应2021-2023EPEV分别为1.51x/1.39x/1.26x，维持“买入”评级。 受制于寿险改革仍处于阵痛期，队伍产能上升不及人力下降，供需错配持续等影响，负债端拐点短期内仍难以显现。当下保险估值修复仍看资产端表现。政府工作报告制定2022年GDP5.5%的目标，在高基数上仍然保持较高增长，叠加2月社融和信贷均不及预期，说明稳增长仍是硬要求，各项政策有望继续加码。随着宽信用逐步落地，长端利率有望上行，拉动保险股估值修复。另外，房地产投资对险企不利影响已充分反映，房地产链条风险化解逐步推进，政府工作报告定调地产对经济增长的重要作用，地产利好政策将更加积极。权益方面，保险股倾向于低估值高股息的个股，契合今年权益市场风格，有望实现较好的投资收益。当前保险股机构持仓和估值均处于历史低位。当前股价对应的国寿、平安、太保、新华2022EPEV分别为0.55x、0.53x、0.42x、0.38x。建议关注高素质代理人引领的友邦保险，以及寿险改革较为彻底的中国平安和中国太保。 流动性观点：量方面，本周央行公开市场净回笼3300亿元，其中逆回购投放500亿元、回笼3800亿元。下周有3800亿元逆回购到期。价方面，本周短端资金利率下行。加权平均银行间同业拆借利率上行13bp至2.12%，银行间质押式回购利率上行13bp至2.09%。R001上行13bp至2.07%,R007上行11bp至2.16%，DR007上行7bp至2.10%。SHIBOR隔夜利率上行15bp至2.05%。同业存单发行利率整体上行。1年期国债收益率上行4bp至2.15%,10年期国债收益率保持不变，期限利差缩小4bp至0.68%。政府工作报告叠加2月不及预期的社融表明稳增长将持续发力，货币政策实施力度将加码，财政发力也将更加积极，未来宽信用有望逐步见效，叠加俄乌冲突带来的全球通胀加剧，长端利率有望迎来上升趋势。 多元金融观点：关注后续受益于拉动经济政策的信托、金控板块。 风险因素：新冠疫情恶化、中国经济超预期下滑，长期利率下行超预期，开门红不及预期，金融监管政策收紧,低利率造成利差损风险、代理人脱落压力、保险销售低于预期、资本市场波动对业绩影响的不确定性等。