食品饮料行业周报：月度数据缓解担忧，五粮液积极与市场对话

投资要点 一周新闻速递 行业新闻： 1 ） 2021 年酒类累计进口额 54.9 亿美元（+32%）；累计进口量 19.4 亿升（+59.2%）；2）宿迁市21 年规上酒类企业实现产值 386.44 亿元（+33.98%），其中白酒行业产值 378.18 亿元（+33.88%）；啤酒行业产值8.26 亿元（+38.59%）。 公司新闻：1）泸州老窖：刘淼接任集团党委书记、董事长职务。以 51%的比例投资注册资本 1 亿元的泸州老窖博士后工作站科创公司；2）舍得酒业：“重庆战役”目前处于试点阶段；将继续按照“聚焦川冀鲁豫、提升东北西北、突破华东华南”的策略。 本周重点信息反馈 1、本周我们发布调味品行业深度报告：《食品饮料行业之调味品深度：行业景气度仍存，细分赛道掘金时》 （1）调味品行业空间较大，集中度仍有提升空间。中国调味品行业营收从 2014 年 2595 亿元增至 2020 年 3950 亿元，6 年 CAGR 为 7.3%，预计 2025 年销售额达 5500 亿元。其中酱油作为最大品类，零售额从 2012 年 411 亿元增至 2020 年874 亿元，8 年 CAGR 为 9.9%；2020 年食醋、复合调味品、包装榨菜、耗油市场规模或零售额分别为 180、1440、72、65 亿元。调味品行业集中度较低，CR3 市占率为 14%，远低于韩日美 CR3 市占率分别为 32%、18%、15%，行业集中度仍有提升空间。其中行业龙头海天味业市占率仅 7%，预计行业头部企业市占率有望进一步提升。 （2）酱油处于成长阶段末期，产能持续扩张。调味品行业品类众多，主要品类如酱油、醋、蚝油处在成长阶段，但酱油已在成长阶段末期逐步迈向成熟期。酱油 2020 年产量和均价为 1344 万吨、6505 元/吨，近 5 年 CAGR 为 5.8%、2.5%。从产能格局看，海天拥有产能 400 万吨，远期规划450 万吨；千禾味业、中炬高新、加加食品、恒顺醋业合计产能分别约 55.8、70、30.5、25.2 万吨，其中千禾、中炬高新规划产能均超 100 万吨，产能优势将在竞争中形成规模优势。 （3）功能多样化是趋势，C 端渠道有望接续发力。随着餐饮持续恢复，C 端稳步发力，家庭渠道占比从 25%提升至30%，叠加行业提价落地，调味品行业有望在 2022 年实现量价齐升。从渠道布局来看，海天味业餐饮渠道优势较大并率先实现全国化；千禾味业、恒顺醋业、中炬高新发力 C 端，家庭渠道占比超过 80%，在部分区域占优。新兴渠道方面，部分企业积极拥抱社区团购，未来有望成为行业重要渠道之一。从未来趋势看，结构化升级将是行业主线，高端酱油2014-2020 年 CAGR 达 11%，高于行业平均增速；功能多样化是大势；复合调味品加速发展是方向，2011-2020 年 CAGR为 14.3%，高于行业增速；调味品企业应积极聚焦以上趋势以寻求突破。 投资策略:基于调味品在餐饮和家庭端刚性需求，行业具备较长生命周期，市场规模和市场集中度均有望持续提升，各细分领域有望迎来量价齐升。产品规模化、细分化、健康化、复合化、高端化将是未来发展趋势。建议关注行业龙头企业或细分品类强者以及专注特定细分领域并进行品类绑定以期实现弯道超车的区域性品牌，重点推荐海天味业、千禾味业、恒顺醋业、涪陵榨菜，积极关注中炬高新、天味食品、日辰股份、加加食品及金龙鱼等。 2、本周我们亦发布李子园深度报告：《李子园(605337)：含乳饮料龙头焕新生，全国化加速中》 （1）含乳饮料龙头，4 年业绩 CAGR 均超 20%。总部位于浙江金华的李子园，成立于 1994 年 10 月 22 日，已于 2021 年2 月 8 日在上交所上市。2016-2020 年公司总营收从 4.53 亿元增至 10.88 亿元，4 年 CAGR 为 24.47%；归母净利润从1.02 亿元增至 2.15 亿元，4 年 CAGR 为 20.30%。最新数据显示，2021 年营收 14.70 亿元，同增 35.14%；归母净利润2.62 亿元，同增 22.31%。 （2 ）行业具有高景气度，有再创大单品可能 。1 ）需求端：含乳饮料零售市场规模从 2014 年 850.28 亿元增至2019 年 1361.82 亿元，5 年 CAGR 为 9.88%。考虑到 2020 年疫情和之后的恢复，我们预计 2025 年该零售市场规模 2263亿元；饮料行业零售市场规模从 2014 年 4652.16 亿元增至2019 年 5785.6 亿元，5 年 CAGR 为 4.46%。考虑到 2020 年疫情和之后的恢复，我们预计 2025 年该零售市场规模将增至 8052 亿元。我国含乳饮料需求量由 2013 年 952.08 万吨增至 2019 年 1739.39 万吨，6 年 CAGR 为 10.57%。考虑到2020 年疫情和之后的恢复，我们预计 2025 年该需求量将增至 2772 万吨。 2 ）供给端：含乳饮料产量由 2015 年1324.94 万吨增至 2019 年 1739.44 万吨，4 年 CAGR 为7.04%；饮料行业产量由 2015 年 17661 万吨增至 2019 年17763.50 万吨，4 年 CAGR 为 0.14%。我们认为含乳饮料能同时满足消费者对口味和健康的需求，未来含乳饮料产量将有望保持稳健增长。3）竞争格局：稳中有升，仍有再创大单品可能。CR5 由 2014 年 33.84%提至 2018 年 34.15%，CR10 由 2014 年 40.73%提至 2018 年 42.26%，预计未来稳中有升。含乳饮料市场出现过十亿乃至百亿大单品，如 AD 钙奶、营养快线、旺仔牛奶等，我们认为具有产能和渠道优势的企业仍有再创大单品的可能。 （3）六个角度解析公司，全国化加速中。1）品牌端：公司以“新新鲜鲜李子园，自然而然爱上你”为品牌诉求和理念；以“年轻消费群体和青春休闲、营养便利”为品牌市场定位；以甜味口感和优秀品质赢得 15-35 岁目标群体的青睐。2）产品端：以甜牛奶为基本盘，推陈出新。2021 年推出果蔬饮料、奶咖和椰奶等新品，当年新品销售额约 1 亿元，预计 2022 年公司新品销售额有望翻倍。3）渠道端：近五年经销模式收入占比均超 95%。直销主要通过电商渠道开展，先后与京东、天猫等合作，线上销售额从 2017 年 568万元增至 2020 年 4546 万元，3 年 CAGR 为 100%。近 3 年合作时间超 3 年的经销商收入占经销渠道比例均超 60%。4）区域扩张：公司以华东、华中、西南为核心区域，2020 年华东、华中及西南地区营收和占比分别为 6.12 亿元（57%）、2.05 亿元（19%）、1.77 亿元（16%），通过渠道下沉，向周边地区辐射。新兴区域复合增速明显，华南、华北、东北和西北地区销售额 2017-2020 年 CAGR 分别为101%、41%、106%和 91%。5）产能端：公司现有五个生产基地，包括浙江金华、浙江龙游、江西上高、云南曲靖、河南鹤壁。2021 年公司总产能大概 30 万吨，江西和龙游进行二期产能扩张，预计公司总产能最终达 55-60 万吨，能够满足公司未来 2-3 年全国化扩张需求。6）成本端：公司以奶粉为主要原料，占总成本 50%以上，一般提前半年锁定第二年奶粉价格。今年原奶价格上涨趋势明显，公司产品存在提价可能。 我们看好公司新品持续放量及全国化扩张，预计 2021-2023年 EPS 为 1.21/1.56/1.94 元，当前股价对应 PE 分别为28/21/17 倍，维持“推荐”投资评级。 3、本周重点公司信息反馈： 五粮液：1）十四五期间集团实现“5111”的发展目标：第一，闯进世界 500 强；第二，酒业主业销售收入过千亿；第三，多元产业销售收入过千亿；努力打造产品卓越、品牌卓越、创新领先、治理现代的世界一流酒企。股份公司实现“2118”发展目标：第一，原酒产能达到 20 万吨；第二，基酒存储能力达到 100 万吨；第三，销售收入突破1000 亿；第四，利润总额达到 800 亿。2）2022 年集团公司目标保持两位数以上稳健增长，股份公司继续保持高于集团的增长速度。3）积极回应市场五大关注点。 巴比食品：1）上海工厂产能饱和，南京工厂在建，武汉将新建厂房。2）考虑华中并购项目，全国超 4000 家门店，未来拓展门店主要靠新开和翻牌各占 50%。3）2021 年单店收入反弹至 2019 年水平，华东地区超过 2019 年。4）2021年新开店突破 700 家，2022 年预计新开店突破 1000 家。5）团餐发展迅速，2022 年升级为事业部，预计占比将从2021 年 15%提升至 20%，有望保持 70%左右增速。 妙可蓝多：1)2022 年 1-2 月奶酪棒增速约 60%，3 月收入占一季度比重 40%；2）收入目标 60 亿元以上，其中液奶和贸易产品 10 亿，奶酪 50 亿，目标净利率 8%左右，2022 年进入业绩释放期。3）蒙牛成为战投进行业务整合，奶酪业务交由公司，打通供应链和渠道，并支持品宣。4）爱氏晨曦收入规模 10 亿元左右，有望 4 月前后注入公司，产能进一步扩张。 投资观点 白酒板块：本周主要酒企如贵州茅台、山西汾酒、今世缘和酒鬼酒均发布 1-2 月月度数据，有效缓解市场对酒企一季度业绩能否开门红担忧；五粮液和泸州老窖均发布 2021 年业绩快报，高端酒整体来看趋势向好，2021 年顺利收官，期待一季度开门红。五粮液本周因疫情举行线上沟通会，积极与市场对话，真诚沟通回应市场当前关切点，亦进一步给白酒板块反弹信心，我们看好白酒板块继续反弹。 大众品：当前大众品板块处于震荡阶段，在原材料上涨及需求疲软背景下市场对于高估值个股业绩表示担忧，我们建议积极关注低估值且成本端下降企业，持续关注啤酒和调味品提价传导进度，积极关注休闲食品结构性机会。 整体来看，我们的观点不变：现阶段白酒板块我们重点推荐高端酒三巨头（贵州茅台、五粮液、泸州老窖）、次高端三剑客（舍得酒业、山西汾酒、酒鬼酒）、地产酒四君子（口子窖、迎驾贡酒、今世缘和洋河股份）等；大众品板块我们重点推荐绝味食品、涪陵榨菜、青岛啤酒、洽洽食品等，继续关注食品板块结构性机会。给予食品饮料行业“增持”评级。 风险提示 疫情波动风险；宏观经济波动风险；推荐公司业绩不及预期的风险；行业竞争风险；食品安全风险；行业政策变动风险；消费税或生产风险；原材料价格波动风险。