公司深度报告：深度受益于合规化发展，引领再生医美新时代

爱美客(300896) 背景： 1）医美迎来严监管时代： 2021 年，全年相关部门共颁布超过 20 项针对医美行业的法规和政策，监管力度超以往， 监管深入产业链每一个环节， 旨在清理行业中不规范行为，我们认为，在此背景下， 已入局者将具备更强的壁垒， 行业集中度有望提高，规范化经营的龙头企业或将深度受益。2）行业高增长确定性仍较强：根据新氧数据，截至 2021 年，中国医美产业规模预计将达到 1846 亿/同比+21.6%，医美用户规模达 1813 万人/同比+19.27%，相比 2017 年复合增速为 45.91%，预计随着人均收入的提升，将向低线城市层级和更高年龄段渗透，空间广阔。 公司搭乘行业东 风 ， 差 异 化 定 位 策 略 带 动 高 质 量 成 长 。 2017-2021 年 ， 爱 美 客 营 收 为2.22/3.21/5.58/7.09/14.48 亿元，同比增长 44.3%/73.7%/27.2%/104.1%；归母净利为 0.82/1.23/3.06/4.4/9.58 亿元，同比增长 49.5%/148.7%/43.9%/117.8%，毛利率维持在 85%以上的高水平，2021 年净利率达 66%。 玻尿酸迎来品牌化、系列化时代”嗨体”系列不断延展。1）丰富产品线+拓宽市场并举，加速收获“独场”红利，核心产品“嗨体”是国内唯一获得 NMPA 批准适用范围含颈部的Ⅲ类药械玻尿酸，已树立强大的品牌口碑。继 “嗨体”之后，公司产品线不断丰富。渠道方面，截至 2021 年末，公司拥有共 263 名销售和市场人员,渠道实力再度夯实。2）“水光针”纳入三类医疗器械，“颈纹和黑眼圈”外还有蓝海， “嗨体”2.5+新品冭活泡泡针是合规产品中唯一的复合型透明质酸针剂。 轻医美正在从“填充时代”迈向“再生时代”，濡白天使优势凸显。目前合规的再生胶原产品仅三款，竞争格局良好，VS 玻尿酸、少女针和传统童颜针，濡白天使的优势主要体现在复配成分安全、可完全代谢、 即刻填充和再生效果兼具， 对于机构来说具有价高的加价率，且相对竞品更具性价比。同时，我们认为，再生医美当前在国内处在加速渗透百花齐放的时期，尚未进入恶行竞争的阶段，濡白天使有望抢占更大的份额，预计 2025 年，有望为公司创造 14.62 亿元收入，4 年 CAGR 达 110%。产品矩阵丰富，肉毒素等重磅产品接力，长期高增长可期。 公司在研产品线丰富， 目前在手 7 张三类医疗器械证，注射用 A 型肉毒毒素已进入Ⅲ期临床试验阶段，有两款产品处于临床试验阶段、 四款产品处于临床前研究阶段，未来有望和公司其他产品形成拳头产品矩阵，此外，公司的研发根基逐年加深，2018-2021 年，研发费用分别为 0.34/0.49/0.62/1.02 亿元，年复合增长率达 44.2%，长期高成长可期。 投资建议：我们认为接下来公司业绩主要由以下因素驱动：1）专门性单品”嗨体”颈纹针+熊猫针进一步渗透，2）严监管背景下，”嗨体”2.5 和冭活泡泡针市场有望扩容，3）创新型再生产品濡白天使对传统玻尿酸和不合规产品的快速替代，4）此外，公司渠道也加速建设以收获对应“赛道“红利。预计公司 22-24 年的归母净利润为 15.00/21.78/29.17 亿元，同比增长 56.6%/45.2%/33.9% ，对应 PE 为65/45/33X， 公司为比较纯正的医美材料企业，具备一定稀缺性，维持“推荐”评级。 风险提示：新品推广、产品获批进展不及预期，行业竞争加剧，疫情反复等