证券行业动态分析：上市券商2022中期业绩展望

上市券商2021年及Q122季报综述：2021年实现营收6410.33亿元、同比+22.3%，实现归母净利润1983.57亿元、同比+31.5%，平均ROE9.8%（vs20208.5%）。Q122实现营收975.08亿元、同比-29.7%、环比-42.4%，实现归母净利润250.92亿元、同比-43.4%、环比-42.6%。分业务条线来看： 经纪：Q122日均股基交易同比上升但经纪收入同比下降，显示佣金率有所降低，经纪业务价格战或将继续。特别提醒东财经纪市占率的快速提升。对行业而言，财富管理、机构经纪业务是经纪业务分化的主要方向，头部券商的布局更为领先。 信用：Q122行情急速下跌之下投资者风险偏好有所降低，短期对使用杠杆将更为谨慎，利息净收入承压态势或将持续。 投行：以“三中一华”为代表的的头部券商保持较高的市占率和丰富的项目储备，投行实力出众。在资本市场扩容的大背景下，IPO保持常态化概率较大，券商投行收入受市场影响较小，投行实力出众的券商有望走出α行情。 资管：集合资管规模加速增长，券商向主动管理转型马不停蹄。参控股公募基金对券商业绩的贡献已较为明显。头部券商资管规模大、投研实力强、管理效率高，并且旗下公募基金市占率高，资管综合优势较为领先。 投资：Q122上市券商有效杠杆率3.98x（vs2020、2021分别3.79x、3.99x）。券商投资收益自使用新会计准则后波动性加大。头部券商正通过发展场外衍生品业务等方式促进非方向性投资业务发展，以期降低业绩波动性。 管理费用：管理费用是当前券商最主要的支出项，就Q122趋势而言，中小型券商面对管理费用率提升的压力大于大型券商。 上市券商Q222及中期业绩展望：在当前市场面临的风险因素不发生超预期负面变化的情况下，我们认为Q222经营业绩或将边际好转。假设Q222市场交易活跃度与4月相当，日均股基交易额约9500亿元，两融余额约1.5万亿元；Q122末相比Q121末，万得全A指数上涨5%，中债全指上涨1%，我们预计Q222上市券商归母净利润环比增幅约20%，同比降幅约39%，H122同比降幅约41%。 投资建议：根据我们对上市券商2021年报和Q122季报的总结，我们认为财富管理、机构经纪、大投行、大资管等业务条线值得重点关注；根据我们对二季度及中期的展望，我们认为Q222投资业务对业绩的显著拖累或将边际改善；经纪、两融业务或将保持平稳发展态势；资管业务有望恢复增长；投行业务则受市场影响较小，在资本市场改革推进的大背景下持续稳定开展。截至4月30日，证券行业PB（MRQ）1.25x，行业内已有35家PB（MRQ）低于1.50x。我们基于各公司的业务特点及估值水平，依次推荐东财、广发、建投、华泰、中金。 风险提示：资本市场景气度下滑、波动加剧，同业竞争加剧，政策风险等。