1Q22保持高势能发展态势，业绩增速较快

泸州老窖(000568) 泸州老窖公布 21 年报和 22 年 1 季报。 2021 年实现营收 206.4 亿元，同比增长 24%， 归母净利 79.6 亿元，同比增 32.5%。 4Q21 营收 65.3 亿元，同比增 29.2%， 归母净利 16.8 亿元，同比增 41.1%。 1Q22 实现营收 63.1 亿元，同比增长 26.2%， 归母净利 28.8 亿元，同比增 32.7%，合同负债 17.6亿，环比降 17.5 亿，同比增 0.7 亿。 支撑评级的要点 2021 年高档酒和中档酒齐头并进， “东进南图”战略取得重大突破。 （1）中高档白酒销量增速较快，销量和吨价分别增 25.4%、 3%，实现营收 184亿元，同比增 29.2%，收入占比 89.1%，同比提升 3.6pct。 （2） 分产品，高档酒充分享受消费升级，公司渠道管控能力强，全国化布局持续推进，我们判断 2021 年国窖 1573 增 30%以上。 中档酒，老字号特曲 2020 年产品升级换代，稳步推升价格， 经过两年多时间的培育， 随着消费者接受度的提高， 目前已步入发力阶段， 我们判断 2021 年 3 季度开始销售明显好转。其他酒类收入占比为9.8%，销量同比降51.8%，吨价同比提升89.4%，当前仍处于产品调整期。 （3） 根据公司年报信息， 2021 年公司“东进南图”战略取得重大突破，但经销商数量同比减少 291 家至 1930 家， 我们判断这与公司秉承高质量发展， 持续优化渠道结构及经销商质量有关。（4）2021 年公司毛利率 85.7%，同比提升 2.7pct，销售费用率同比降 1.1pct，净利率 38.5%，同比提升 2.5pct，盈利能力稳步提升。 推进精细化管理， 1Q22 利润率继续提升。 1Q22 毛利率 86.4%，同比小幅提升 0.4pct。公司要求资源要素与业务动作高度匹配， 1Q22 销售费用率同比降 2.8pct。 管理费用率增 0.4pct，可能与股权激励费用摊销有关。 1Q22公司净利率 45.6%，同比提升 2.3pct，盈利能力显著提升。 全国化布局有序推进，股权激励方案落地，公司保持高势能发展态势。（1）公司实施“东进、南图、中崛起”的区域市场发展战略，华北、川渝市场精耕细作，华东、华南、中南等市场渠道建设已见成效，全国化市场有序发展。（2）公司限制性股票激励方案落地，将高管利益与公司深度绑定，核心骨干激励面广，充分激发内部活力，业绩释放动力加强。（3）公司品牌势能不断向上及全国化布局稳步推进，预计公司费用率未来还有一定的优化空间。 估值 预计 2022-2024 年 EPS 分别为 6.87、 8.59、 10.69 元/股，同比增 26.5%、 25.0%、24.4%，维持买入评级。 评级面临的主要风险 普茅、普五价格波动。渠道库存超预期。 疫情反复，消费场景缺失。