超声及内窥镜均保持快速增长，营销系统继续深化管理

开立医疗(300633) 事件： 2022 年 4 月 27 日，公司发布 2021 年年度报告: 公司全年实现营业收入 14.45 亿元，同比增长 24.20%;归母净利润 2.47 亿元，同比增长 634.43%；扣非净利润 1.68 亿元，同比增长 285.54%。 经营活动产生的现金流量净额 3.03 亿元， 同比增长 11.75%； 基本每股收益 0.62 元， 拟向全体股东每 10 股派发现金红利 1.25 元（含税） 。 其中，2021年第四季度实现营业收入 5.04亿元，同比增长 11.90%;归母净利润 1.08 亿元，同比增长 247.53%；扣非净利润 0.50 亿元，同比增长 157.30%。 经营活动产生的现金流量净额 2.23 亿元。 同日，公司发布 2022 年第一季度报告，公司第一季度实现营业收入 3.71 亿元，同比增长 31.53%；归母净利润 0.51 亿元，同比增长41.36%；扣非净利润 0.49 亿元，同比增长 75.59%。 经营活动产生的现金流量净额 0.52 亿元， 同比增长 5,742.54%。 国内营销系统继续深化管理， 海外营销系统开拓新的市场空间 分产线来看， （ 1） 公司彩超产品 2021 年实现营业收入 9.46 亿元，同比增长 20.61%； 毛利率同比下降 0.24pct 至 66.73%。 公司立足于 S60 高端超声平台，推出妇产专科 P60 等衍生型号，进一步增强超声产品的竞争力。（ 2） 内窥镜及镜下治疗器具产品实现营业收入 4.28亿元，同比增长 39.03%，毛利率同比提升 3.18pct 至 68.68%。公司的第二代支气管镜、环阵超声内镜等新品都获批上市，新开发的 4K-30硬镜技术水平突出，软镜镜体可变硬度和光学放大等高端功能也将逐步导入，公司内镜产品的综合实力更上一层楼。 （ 3） 配件及其他产品实现营业收入 0.62 亿元，与去年收入基本持平；毛利率同比提升4.29pct 至 66.74% 分地区来看， （ 1） 公司在国内市场 2021 年实现收入 7.79 亿元，同比增长 16.74%；毛利率同比提升 4.77pct 至 80.15%。 国内营销系统继续深化管理，整合资源，强化执行力。在自身队伍方面，超声产线和内镜产线实现专职专项的培训和管理，提高人均效率，打造精细化营销体系； 在渠道管理方面，不仅打造了多支核心代理商队伍，实现了核心代理商数量大幅增长，同时增加了优质代理商的专职销售骨干，在二级渠道规模上也得到了显著提升。 （ 2） 国外地区实现收入 6.66亿元，同比增长 34.24%；毛利率同比下降 1.98pct 至 52.44%。 海外营销系统不断开拓新的市场空间，其中，借助便携彩超的优异性能和在疫情背景下的持续装机，公司逐步建立了海外床旁超声的相关专业渠道，积累了临床科室的客户资源；高清电子支气管镜产品推出后丰富了公司在呼吸科的产品解决方案，并在海外抗疫中发挥了相关作用，借助支气管镜产品的推广，公司积累了海外呼吸科的相关渠道并为内窥镜在海外呼吸市场拓展了增长空间。 规模效应突显，期间费用率下降， 全年净利率大幅提升 2021 年公司的综合毛利率同比提升 0.94pct 至 67.38%， 销售费用率同比下降 2.52pct 至 25.37%，管理费用率同比下降 0.17 pct 至6.29%， 研发费用率同比下降 2.20pct 至 18.21%， 财务费用率同比下降 2.10pct 至 0.63%， 公司整体净利率同比提升 21.09pct 至 17.12%。各项期间费用率的下降以及整体净利率的提升，我们认为主要系规模效应随着收入增长而逐渐显现， 另一方面也与股权激励费用的调整、税率变动及税率调整、本期确认的威尔逊业绩补偿款及相关利息 4119万元有关。 2022 年第一季度的综合毛利率、销售费用率、管理费用率、研发费用率、财务费用率、整体净利率分别为 60.12%、 19.79%、 4.72%、20.43%、 0.54%、 13.78%，分别变动-2.10pct、 -5.80 pct、 -2.14 pct、-0.71pct、 +1.13pct、 +0.96pct。 其中，财务费用率同比提升主要系本期汇兑损失增加所致。 盈利预测与投资评级： 我们预计公司 2022-2024 年营业收入分别为 17.99 亿/ 22.20 亿/ 27.08 亿元，同比增速分别为 25%/23%/22%；归 母 净 利 润 分 别 为 2.89 亿 / 3.68 亿 /4.64 亿 元 ， 分 别 增 长17%/27%/26%； EPS 分别为 0.67 /0.86 /1.08，按照 2022 年 4 月 29日收盘价对应 2022 年 38 倍 PE。维持“买入”评级。 风险提示： 新型冠状病毒肺炎疫情持续影响的风险； 研发进展及销售推广不及预期的风险； 汇率波动风险； 行业政策风险； 新增固定资产折旧的风险。