大宗商品宏观&中观周度观察：国内纾困确认落地，美元指数或短期见顶

我们认为，短期货币政策对市场影响下降，侧重点开始从通胀转向衰退，此时美元指数上升动力趋缓，或短期见顶，此时宏观流动性对商品压力减轻。近期加息预期变化过程中，通胀预期见底，实际利率见顶，并未跟随变化，显示货币政策的作用短期饱和，美元指数和10年美债向上动力或短期减弱。周五，美联储中一直“鹰派”的圣路易斯联储主席布拉德表示，暂不考虑一次加息100bp；同期，美联储理事沃勒也表示，加息100bp过于超前。以上均显示，短期货币政策继续升压的效益在下降，而经济压力再趋强，欧日相对美国经济更差的悲观预期或已经很难更加加强，因此美元指数或短期趋于见顶，此时因流动性承压的商品获将短期得到缓解。 同步指标验证美国需求下滑。美国6月生产和制造业指数增长幅度下滑，延续5月下跌趋势，预期增长0.1%。制造业指数录得102.15（前值102.70），环比增长-0.54%（前值-0.52%）全部工业录得105.36（前值105.57），环比增长-0.20%（前值0.05%）也转为下降。非耐用品增长-0.75%（前值0.26%），非耐用下降主要原因是印刷、煤炭和石油生产、纺织业下滑明显。 美国通胀尽管6月份是全面上涨，但美国食品和能源价格的大幅上涨仍是主要因素。6月CPI继续飙升，环比涨1.3%（前值1.0%）。同比涨9.1%（前值8.6%）核心通胀环比涨0.7%（前值0.6%），同比涨5.9%（前值6.0%），核心同比连续第三个月放缓。能源价格环比涨7.5%，同比增长41.6%，是自1980年4月以来最快的年度增幅；汽油价格环比涨11.2%，导致整体能源价格月度上涨。核心CPI中占大头的服务价格(不含能源服务)环比涨0.7%(比涨5.5%)，与前三个月大致相同。考虑到6月通胀中能源价格很大程度将受到5月商品价格影响，即商品价格对通胀数据约领先一个月，因此后续通胀能否缓和仍需观察，这或也是美联储加息100bp预期被否认的部分原因。 欧洲经济体现预期极差，但5月数据尚可。6月欧元区经济景气指数-51.0（前值-28），这或与北溪1号暂停供给天然气有关。但5月数据尚可，体现了预期差异。工业生产指数5月同比1.6%（前值-2.5%）环比上涨0.8%（前值0.5%）。制造业5月份增长了1.4%（前值0.1%），综合情况尚可，在欧洲和日本经济极度利空下，或有短期利空出尽可能，验证美元动力趋缓逻辑。 实体经济修复，社融强势反弹。5月底召开的全国稳住经济大会对相关稳增长政策的落地起到明显的推动作用，6月在各方努力下，整体社融增长实现了较为强势的反弹。M2的持续高增主要体现的是财政支出力度较大。由于6月留抵退税额规模低于4、5月，因此前期M2增速高增的主要贡献项——留抵退税将不是核心增量，本月保持高增的核心因素可能与前期发行的专项债集中拨款有关。 收入强势复苏，支出持续提升。6月财政收入反弹更多是疫后的自然反弹，考虑到本月土地成交面积修复但政府性基金收入降幅持续扩大，未来财政收入仍然是不容乐观。财政持续发力叠加国内疫情缓解，6月基建投资持续高增。 地产拐头向下，资金压力仍存。进入5月份，政策继续大幅发力，央行下调首套房贷利率下限20BP，5月LPR调降15个PB，地方也频繁发布降低首付比、放松限购限售等政策，房地产销售在经过一段时间的政策效果催化后迎来一定回升，但考虑到这部分需求更多的是疫后的回补，对于是否能真正刺激到相关的购房需求仍存在较大疑问，考虑到三季度的偿债高峰，目前地产资金压力仍然较高。 制造业为政策重点，增速韧性更强。6月国内制造业仍保持着较强的内生动能，核心驱动在于政策的加持，国内制造业产业持续升级，高技术产业强力支持本轮制造业投资增长，并且货币端信贷政策的支持以及财政端减税降费的发力均对制造业投资形成强力支撑。6月以来，疫情对生产影响渐弱，在政策支持下各地复工复产加快，出口主要代表性商品包括汽车等均收益于上海全面解封而得以加速修复。 纾困确认落地，反弹仍需观察。6月的经济数据更多体现的是5月份密集出台的稳增长政策在6月得到较好的落地，但如果从二季度的GDP实际同比增长0.4%的数据来看，今年3、4月的疫情对国内经济冲击是巨大的，6月份的经济回升只能说前期的政策起到了纾困作用，若想要完成全年5.5%的经济增速，下半年的增长压力是比较高的。考虑到当前整体经济仍处于弱修复的状态，房地产断贷风波愈演愈烈，出口增长压力逐渐提升，后续拉动增长的源头仍然需要政策支持，下半年的反弹力度仍然需要持续观察。 建筑业景气度跟踪：高温天气叠加疫情抑制螺纹表需继续回升 建筑业（施工）需求——螺纹与水泥：5月中下旬，随着疫情缓解，上海全面复工复产，市场对于6月需求给予高预期，但需求回补的预期证伪，因此钢价大幅回落。在经历完两周补库消化螺纹部分需求后，本周高温天气叠加疫情导致螺纹表需小幅回落。 建筑业（竣工）需求——玻璃与PVC：玻璃库存持续高企，表观需求偏弱，PVC近期需求有所回升，库存转为累库。 基建中观高频跟踪——石油沥青开工率、铜杆开工率、球墨铸铁管的加工费：实物工作量开始回升。 挖机与重卡：随着地产调控趋松，基建蓄力，去年12月以来挖机与重卡的销量同比有见底迹象，随着近期疫情逐渐减弱，6月份挖掘机销售明显走强，初步确认见底拐点。 制造业景气度跟踪：汽车产销增速放缓，空调排产大幅走弱，内贸有回升迹象 发电量：3月以来，全国多地疫情散发，一方面需求受到冲击，另一方面供应链受损，因此工业生产受到影响，发电量明显回落。4月中旬及下旬发电量已经明显回升。随着复工复产推进以及国内经济复苏，近期耗煤回升较快。 汽车：车购税减半政策的效果在政策启动前期的6月较突出，随后进入平稳的政策实施中期，政策拉动消费的效果环比初期减弱，叠加7月的市场淡季，7月同比增速较6月放缓。 家电：根据空调排产数据，6-7月空调产量同比大幅减少，与此对应的是空调库存近几个月的大幅累积，因此企业可能由于库存压力而调低了生产计划。 出口：本周八大枢纽港口集装箱吞吐量同比出现明显分化，其中内贸吞吐量明显回升，外贸吞吐量回调显著。韩国6月前20日出口同比为-3.4%，全球贸易需求或有较大压力。 总结：疫情抬头抑制经济强势恢复 6月以来的“需求回补”预期被阶段性证伪，进入7月，全国各地疫情有再次抬头的迹象，从建筑相关景气度来看，本周螺纹表需与水泥出货率均出现小幅下降。制造业方面，虽汽车产销在政策刺激下表现强势，但家电排产数据却明显偏弱，本周内贸回升或预示国内需求有所恢复。综合整体中观需求的角度来看，经济复苏仍然受较多因素限制。