疫情扰动背景下公司业绩彰显韧性，盈利能力稳步提升

今世缘(603369) 今世缘公布22年半年报。22年上半年实现营收46.5亿元，同比增20.7%，净利16.2亿元，同比增21.2%，每股收益1.30元/股。2Q22营收和净利分别为16.6亿元和6.2亿元，营收同比增14.0%，净利同比增16.3%。1H22合同负债10.2亿元，环比1Q22降1.2亿元，同比增3.7亿元。公司产品线明晰，价位带占优，股权激励计划助力提升销售动力，维持买入评级。 支撑评级的要点 疫情扰动背景下，2季度公司业绩彰显韧性。（1）分产品来看，上半年300元以上产品实现营收30.4亿元，同比增20.2%，收入占比65.4%，同比降0.2pct。单2季度来看，次高端白酒消费场景受疫情约束较为明显，2Q22实现营收11.0亿元，同比增11.8%，收入占比66.2%，同比降1.3pct。100-300元产品为省内老百姓日常聚饮价位，受疫情影响相对较小，整体实现较快动销。1H22公司特A类产品实现营收12.8亿元，同比增26.9%，收入占比27.6%，同比提升1.4pct。2Q22营收增速21.0%，收入占比27.5%，同比提升1.6pct。1H22公司百元以内产品实现营收3亿元，同比增3%，其中2Q22营收1亿元，同比增8.5%。（2）分区域来看，1H22省内、省外分别实现营收43.2亿元、3.1亿元，同比增21.5%、10.6%，其中省内营收占比92.9%，同比提升0.6pct。省内分市场来看，省会市场南京表现优异，1H22营收同比增24.3%，收入占比28.8%，同比提升0.8pct，单2季度收入增速19.3%，收入占比27.7%，同比提升1.2pct。淮安大区、盐城大区整体保持稳健，薄弱区域苏南大区2季度收入增速放缓，1Q22、2Q22营收增速分别为28.2%、3.6%。苏南放缓，我们判断除了疫情影响，还与公司调整V系列渠道结构有关。 盈利能力稳步提升，1H22毛利率、净利率分别提升1.9pct、0.2pct至72.5%、34.8%。1H22公司毛利率72.5%，同比提升1.9pct，我们判断与公司渠道政策有关，特A+以上产品打款底价提升。公司四项期间费用率为13.9%，同比增1.5pct，其中销售费用率12.0%，同比增1.8pct。从销售费用构成来看，公司加大促销兑奖费用投放力度至1.4亿元，同比增193.5%。1H22公司税金及附加比率14%，同比基本持平。1H22公司净利率34.8%，同比提升0.2pct。 公司产品线明晰，价位带占优，股权激励计划助力提升销售动力。2022年以来公司对V系列营销主体进行梳理，积极优化渠道营销主体，从产品价格定位来看，未来在省内600元以上价格带仍有较大空间。激励方案2022年收入考核目标为22%，考虑到上半年江苏省内受疫情影响较大，预计下半年公司将加大营销投入，从而确保完成考核目标。 估值 预计22至24年公司EPS分别为1.89、2.31、2.78元/股，同比分别增16.8%、22.4%、20.3%，维持买入评级。 评级面临的主要风险 省内受竞品挤压，渠道库存积压。疫情反复导致消费场景缺失，未能顺利完成目标规划。