海外销售业务持续兑现，单四季度归母净利润增长78%

宇通客车(600066) 核心观点 2022 年境外销量同比+16%， 22Q4 归母净利润同比+78%。 2022 年宇通实现营收 217.99 亿元， 同比-6.17%； 归母净利润 7.59 亿元， 同比+23.68%， 扣非2.50 亿元， 同比-16.84%， 分季度看， 22Q4 实现营收86.85 亿元， 同比+14.72%，归母 6.28 亿元， 同比+78.41%， 扣非 5.61 亿元， 同比+63.90%； 分销量看，公司 22 年客车销量 3.02 万辆， 同比-27.80%（出口 5683 辆， 同比+15.60%），22Q4 销量 1.12 万辆， 其中大中客占比 82.49%， 环比+9.55pct； 2022 年公司新能源客车销量 1.24 万辆（对应新能源车销售收入 106.60 亿元， 同比+16.08%） ， 同比-1.25%， 公司业绩增长主要得益于 1） 22 年加强价格管控+订单风险管理， 提振国内订单毛利率， 2） 海外订单集中释放增厚 Q4 利润。 毛利率持续修复， 22Q4 单车利润环比+111%。 22 年公司客车产品毛利率22.61%， 同比+4.32pct， 主要系 1） 国内毛利率修复 4.27pct 至 20.40%； 2）高毛利（30.03%） 海外销售业务营收占比提升； 22Q4 公司销售毛利率 26.05%，同环比+4.88pct/+1.89pct； 22 年公司单车营收为 61.1 万元， 同比+28.87%，其中新能源单车营收 85.9 万元， 同比+17.55%； 22Q4 公司单车营收 77.3 万元， 同环比+21%/+18%（单车净利润 5.6 万元， 同环比+88%/+111%） ； 公司重视研发， 22 年研发费率 7.77%（投入智能网联及自动驾驶技术等） ， 同比+1.05pct， 22 年公司管理/销售/财务费率分别为 3.88%/7.52%/-0.36%， 同比+0.03/+0.22/+0.16pct； 22Q4 公司净利率 7.23%， 同环比+2.58/+3.20pct。 全球大中客龙头， 有望迎来周期与成长共振。 1） 国内： 随国内新能源透支效应消化叠加经济回暖， 客车行业被抑制的需求有望陆续释放； 房车有望带来额外增长（国内房车保有量距欧美日具较大提升空间） ； 2） 出口： 公司作为全球大中客车行业龙头， 产品+服务屡获认可， 出口业务近年来充分受益于海外新能源客车升级（海外客车行业销量是国内近 2 倍） 。 宇通实现在“一带一路” 沿线 115 个国家客车出口（2 月斩获沙特阿拉伯 550 辆客车订单； 3 月乌兹别克斯坦 800 辆客车订单首批交付） ， 有望充分受益于“一带一路” 深化和推进， 有望推动宇通订单产品结构和盈利水平持续改善。 风险提示： 补贴持续退坡、 行业复苏不达预期、 汇率波动影响盈利。 投资建议： 全球大中客龙头， 维持“买入” 评级。 我们微幅调整盈利预测， 预计 23-25 年公司归母净利润 12.4/17.8/22.2 亿元（原 12.3/17.5/21.9亿元） ， 对应 PE 为 19/13/11 倍， 公司实力强劲， 具备整车、 技术、 方案输出能力， 有望充分受益于行业复苏+出海配套， 叠加未来智能化商业模式随地， 公司有望保持长期竞争力， 维持“买入” 评级。