物业管理行业事件点评：万物云：循环型业务实现有质量的增长，蝶城与空间物联战略持续推进

事件：万物云发布2022年年报，实现营业收入301.1亿元，同比+27.0%；归母净利润15.1亿元，同比-9.4%。公司拟每股派发现金红利0.241元（含税），分红率为17.2%。 核心观点 公司核心业务保持有质量的增长，开发商相关业务受客观因素影响。2022年公司实现营业收入301.1亿元，同比增长27.0%。其中，社区空间居住消费服务收入165.8亿元，同比增长26.0%；商企和城市空间综合服务收入111.4亿元，同比增长28.2%；AIoT及BPaaS解决方案服务收入23.8亿元，同比增长28.5%。2022年公司毛利率14.1%，同比下降2.9个百分点，经调整后的毛利率（剔除历史收购带来的客户关系摊销后计算所得的毛利率）为15.9%，同比下降1.8个百分点，主要受外部客观因素及经济环境影响，居住相关资产服务及开发商类增值服务等业务的毛利率有所下降。其中，核心业务保持有质量的增长。循环型业务（包括社区空间居住消费服务中的住宅物业管理服务、商企和城市空间综合服务中的物业及设施管理业务、AIoT及BPaaS解决方案服务中的BPaaS解决方案业务）2022年实现收入233.5亿元，同比增长35.1%，收入占比77.6%，提升4.6个百分点；循环型业务毛利率13.8%，同比提升0.1个百分点。2022年公司实现归母净利润15.1亿元，同比下降9.4%，归母净利润率为5.0%，同比下降2.0个百分点。除了受到毛利率下滑带来的影响外，还有以下两方面的因素：1）公司销售费用同比大幅增加75.1%至4.5亿元，销售费用率同比提升0.4个百分点至1.5%，主要由于在市场环境不佳的背景下为保持收入增长及进入新城市、新行业、新赛道导致的营销费用增加。2）收并购导致无形资产摊销5.7亿元，同比增长194.0%，主要为过往收购的阳光智博和伯尔尼物业带来的客户关系摊销。截至2022年末，公司持有现金133.5亿元，同比增加107.5%，主要为年内上市收到募集资金（50.7亿元）及经营性活动产生的现金净流入（27.6亿元，同比小幅下降2.5%）。 社区空间居住消费服务：1）住宅物业服务：2022年实现收入148.1亿元，同比30.3%，占总收入的49.2%；毛利率9.9%，同比下降1.2个百分点；经调整的毛利率为11.6%，与去年同期持平。由于该业务稳定、可靠、高质量的服务获得客户认可，支持公司达成长期领先的收缴率，预收物业费余额39.8亿元，实现预收应收比（预收账款与应收账款比值）4.1倍。截至2022年，在管住宅项目数量3446个，较2021年末增加623个。在管项目中59.1%来自于第三方外拓，占比较2021年末提升了2.2个百分点。2）居住相关资产服务：2022年实现收入13.5亿元，同比增长7.6%，占总收入的4.5%；实现毛利率27.6%，同比下降2.7个百分点。作为公司的蝶城战略相关业务，尽管2022年受到“无法入户”等疫情客观因素较大影响，但公司仍将加大该业务板块的团队建设与平台建设投入，“蝶城+房屋焕新”得到广泛认可。3）其他社区增值服务：2022年实现收入4.2亿元，同比下滑22.4%，占总收入的1.4%，主要原因是与房屋销售相关的车位销售服务下滑明显；毛利率同比下降17.2个百分点至63.6%。该业务并非公司主要发力的业务，未来贡献收入占比预计将越来越小。 商企和城市空间综合服务：1）物业和设施管理服务：2022年实现收入75.4亿元，同比增长42.7%，毛利率12.2%，同比下降1.5个百分点。截至2022年，在管物业和设施管理项目数量1829个，较2021年末增加264个，其中商企物业服务项目(PM)747个，较2021年增加92个；综合设施管理服务项目(FM)1082个，较2021年增加172个，收入的增长主要受益于公司在客户多元化方面的深耕，以及对超高层、超大型复杂综合体等高净值项目中的强劲竞争优势。尽管整体环境、经济周期影响了少数客户的支付安排，但公司仍通过加强账期管理，将收缴时间控制在合理范围内，2022年的物业及设施管理服务应收账款周转天数为55天。2）开发商增值服务：2022年实现收入29.4亿元，同比下降4.2%，占总收入的9.7%，毛利率13.9%，同比下降5.6个百分点。由于去年开发行业的景气度走低，导致公司案场业务、前介业务的收入下降。3）城市空间整合服务：2022年实现收入6.6亿元，同比增加95.5%，占总收入的2.2%，毛利率8.2%，同比下降9.2个百分点，毛利率下滑主要是因为各地客户的需求波动。截至2022年末，公司已在全国36个城市落地84个城市空间整合服务项目。在城市空间整合服务上，公司约三成合同以控股、直委方式承接，七成合同以少数股权操盘方式落地。 蝶城战略：蝶城模式得到初步验证。“蝶城+”是万物云正在构建的产业互联生态，即在3公里半径的地理空间内，打破传统住宅物业围墙，通过智能物联硬件对服务流程做出系统性改变，人员调度从小区内变为跨小区，效率得到改变。2022年蝶城数量从459个增长到584个。通过对蝶城内项目的设备、设施等进行智能化改造或升级，实现智能物联，在此基础上，对供应链进行整合，打造蝶城内以工单为驱动的流程变革。2022年公司已经完成提效改造38个蝶城，涉329个项目，实现收入8.2亿元，相关投入改造1.6亿元，完成对38个蝶城的改造后，2022年内即为基础住宅物业带来超过3000万元的提效，作用至全年可提升4%的基础住宅物业服务毛利率。因此，进一步验证了蝶城流程改造提效的可行性，并构建成公司的护城河。而同样在这个区域内，对维修匠人们做出智能调度，则构成了“蝶城+房屋焕新”。在房屋焕新试点的31个蝶城中，实现了2.1亿元的签约合同额，同比增118.8%，同时公司维持了超过90%的高满意度。蝶城生态业务也在逐渐铺开，在38个蝶城内，商业物业及设施管理业务收入同比增长1.6亿元。由此延伸下，“蝶城+社商”、“蝶城+电梯”、“蝶城+XX”的产业互联生态正在形成。2023年，公司计划将实现超过100个蝶城的试点、探索及迭代；2025年完成300个蝶城的打造。 科技转型战略：空间物联业务持续高速增长，AIoT解决方案外拓能力强劲。AIoT是覆盖从初始工程设计、施工到交付后运营的各个阶段的智能化解决方案；BPaaS则包括远程企业运营服务（以支持企业客户的非核心业务流程）及远程空间运营服务（如智慧城市空间工作流程管理服务及运营数据分析服务）。2022年BPaaS解决方案收入9.9亿元，同比增长56.7%，占总收入的3.3%；毛利率达32.9%，同比下降6.9个百分点。收入高速增长一方面源自公司大力推进企业BPaaS服务，新增十余家世界500强、中国500强及独角兽客户；另一方面，空间BPaaS服务在38个物业城市项目落地。2022年AIoT解决方案收入13.8亿元，同比增长13.9%；毛利率同比提升6个百分点至30.7%。尽管AIoT解决方案部分业绩受到开发商的影响，但公司通过多种渠道开发市场，积极拓展不同服务业态，大力拓展支付能力较强的企业及政府客户，与头部基建企业、大型家电企业及科技企业等优质客户新建合作关系，输出黑猫系列通行产品、睿联系列物联产品、灵石边缘服务器等硬件产品，使其收入稳健增长，且盈利水平也有所提升。2022年公司研发投入4.1亿元，研发投入占总收入的1.4%，研发投入带来自身运营效率的提升。2022年公司设立在武汉的远程数字运营中心，已实现对所有住宅项目的远程运营。2022年公司成功研发并在1354个项目内铺设国内第一台物业前台自助服务机—菠萝一号，可实现基础物业功能7*24的无间断服务。同时，已经在5个蝶城试点铺设灵石服务器，实现AI与工单调度结合，以进一步提升流程效率。 多元客户战略：公司的客户矩阵更加多元化，通过洞察客户需求，公司持续拓展在企业服务上的能力及边界；同时，公司的多元客户战略会进一步帮助公司提升企业发展的韧性。公司在持续降低与母公司关连交易比例的同时，2019年就开始为对冲业务来源单一的风险做出多元客户布局，并通过旗下“万物梁行”品牌，让公司成为互联网、金融、高端制造等领域头部企业的战略物业服务商。2022年物业及设施管理服务收入75.4亿元，同比增长42.7%，其中来自第三方项目数量占比83.9%，收入贡献占比84.8%；并新增了16个世界及中国500强客户、8个独角兽客户，其中包含新能源、半导体、航空航天等多个领域的头部企业客户，实现了在前沿行业客户上的突破。公司持续提升为不同行业定制服务的能力，服务客户的更多方面，如在高端制造行业为数十个厂区提供精密特殊设备维护服务，对企业总部客户提供高端礼宾等生态服务，定制服务2022年实现签约金额2.6亿元，同比增长超过100%。 投资建议 万物云是物业管理行业的领航者，其规模、品牌、服务等多方面都具备行业开拓者的实力。一方面，管理规模领先，覆盖多元业态，母公司地产龙头房企万科协同与赋能的同时，市场外拓实力强劲，收并购经验丰富；另一方面，拥有完整的品牌集群。同时，公司三大战略路径清晰：较早布局城市空间服务，持续提升全域空间服务能力，持续探索、迭代蝶城；持续进行科技投入，保持空间科技领先地位；多远客户战略进一步帮助公司提升企业发展的韧性。我们建议持续关注。 风险提示：地产开发增速放缓或交付不及预期风险；第三方外拓增长不及预期风险；智慧化物业拓展不及预期；收并购标的进展不及预期。